Vorbereitung auf ein neues Anlageparadigma

LOKALE PRODUKTE UND DIENSTLEISTUNGEN ANZEIGEN

Wählen Sie Ihr Land

Laut Niall Gallagher von GAM Investment stellen sich die Volkswirtschaften und die Märkte auf ein Umfeld mit Wachstumsschwankungen und anhaltender Inflation ein. Die Auswirkungen einer derartigen Anpassung dürften komplex sein und sich gegenseitig beeinflussen. Nach seiner Einschätzung erfordert die stabile Generierung von Alpha am Aktienmarkt echte Flexibilität und Agilität.

11. November 2021

Aufgrund des pandemiebedingten “Lockdowns” kam es in zahlreichen Bereichen zu kurzfristigen Störungen, beispielsweise im Güterverkehr, im Halbleitersektor und auf dem Arbeitsmarkt. Es wird allgemein davon ausgegangen, dass diese Störungen zügig behoben werden. Wir bezweifeln dies. Nach unserer Ansicht werden viele dieser Probleme noch bis ins 1. Halbjahr 2022 oder sogar bis ins 1. Halbjahr 2023 ungelöst bleiben. Insbesondere die Marktrotation könnte möglicherweise auf etwas viel Bedeutenderes hinweisen. Es wäre denkbar, dass nun der Übergang von einer Phase geringen, aber stabilen nicht inflationären Wachstums zu einer von volatilerem Wachstum mit anhaltender Inflation geprägten Phase beginnt. Die treibenden Faktoren dieses potenziellen Wandels sind zahlreich, komplex und miteinander verbunden.

Die COVID-19-Pandemie als solche

Neben kurz- und mittelfristigen Verwerfungen haben die Pandemie und die diesbezüglichen staatlichen Massnahmen zu gesellschaftlichen Veränderungen bezüglich des Wunsches der Bürger nach staatlichem Eingreifen und der damit verbundenen Toleranzgrenzen geführt. Dies zeigt sich daran, dass mehr staatlicher Aktivismus über befristete Unterstützungsmassnahmen wie Beurlaubungsprogramme hinaus gefordert wird, also auch längerfristige Massnahmen wie Infrastrukturausgaben, Reformen des öffentlichen Sektors, Änderungen der Handelsabkommen, stärkere Umverteilung und staatliche Unterstützung der Forderungen der Arbeiterschaft nach höheren Löhnen (insbesondere im Vereinigten Königreich). Wir können dies an der höheren Dringlichkeit erkennen, mit der staatlich unterstützte Infrastrukturinvestitionen geplant werden, was stark mit dem Bedarf an Investitionen in die Digitalisierung und die Reduzierung des CO2-Ausstosses sowie der Forderung nach Steuer- und Lohnerhöhungen in Verbindung steht.

Demografie

In einem äusserst interessanten Buch mit dem Titel "The Great Demographic Reversal"1 setzen sich die Professoren Charles Goodhart (London School of Economics) und Manoj Pradhan (Talking Heads Macro, vormals Morgan Stanley) mit den tiefgreifenden Auswirkungen der demografischen Entwicklung auf den Arbeitsmarkt, die Löhne, die soziale Ungleichheit und das Wirtschaftswachstum weltweit auseinander. Darin heisst es, dass in den vergangenen 40 Jahren seit 1980 das Heranreifen und der Eintritt der Baby-Boomer-Generation in den Arbeitsmarkt in Verbindung mit der zunehmenden Beteiligung von Frauen, der Öffnung Chinas und dem Zugang zum globalen Handelssystem sowie der Fall der Berliner Mauer die effektive Grösse des globalen Arbeitsmarkts mehr als verdoppelt habe. Dies betraf vor allem die Teilmärkte für international gehandelte Produkte, und führte zu einem starken Rückgang der Löhne in den Industrieländern Europas und den USA. Diese Entwicklungen betrafen insbesondere Menschen in traditionellen Arbeiterberufen und verstärkten die Ungleichheit, trugen jedoch darüber hinaus zu einer erheblichen Verringerung der Inflation bei, indem sie die seit den 1970-er Jahren bestehende Lohn-Preis-Spirale gestoppt haben, was schliesslich durch anhaltend niedrige Löhne zu Deflation im neuen Jahrtausend führte.

Goodhart und Pradhan stellen fest, dass diese demografischen Faktoren mittlerweile nicht mehr gelten und sich aktuell ins Gegenteil verkehren. Ihrer Ansicht nach steigt damit die Preisdurchsetzungsmacht der Teile des westlichen Arbeitsmarkts, die von dieser Entwicklung betroffen sind, und die Zeit des Drucks auf die Löhne in Verbindung mit global gehandelten Gütern geht zu Ende. Steigende Löhne und geringere Ungleichheit bei der Entlohnung sind gute Nachrichten für die gesellschaftliche Stabilität, sofern der Zugewinn nicht von der Inflation aufgezehrt wird, sondern einen positiven Aufwärtsdruck auf die Inflation ausübt. Wir können dies derzeit beispielsweise am Mangel an LKW-Fahrern in zahlreichen Ländern sowie Arbeitskräften in den Versorgungsketten, dem Einzelhandel und Teilen der Gesundheitsbranche erkennen.

Die Energiewende

Politiker haben ausdrücklich auf die positiven wirtschaftlichen Folgen der notwendigen Umstellung des Energiesektors auf Netto-Null-Emissionen hingewiesen. Zu den Vorteilen zählen die offensichtliche Vermeidung von Kosten in Zusammenhang mit dem Klimawandel und die Nutzung von Energiequellen mit geringen Grenzkosten, wie Solar- und Windenergie. Was jedoch unserer Ansicht nach nicht erwähnt oder untersucht wurde, sind die vollständigen/tatsächlichen Kosten der Schaffung eines robusten und widerstandsfähigen Energieversorgungssystems mit Speicher- und Reservekapazitäten für den Fall, dass die erneuerbaren Energiequellen die Nachfrage nicht decken können. Die tatsächlichen Kosten eines robusten und widerstandsfähigen Energiesystems – mit Batterietechnologie und grünem Wasserstoff als Reserve und Kernenergie zur Deckung der Grundlast – sind vermutlich viel höher, als sie derzeit insbesondere in gewissen Ländern veranschlagt werden. Darüber hinaus werden vermutlich die Kosten eines robusten und widerstandsfähigen Energiesystems auf Grundlage erneuerbarer Energien letzten Endes den Verbrauchern und der Industrie in Form höherer Energiepreise aufgebürdet werden.

Die Volkswirtschaften werden voraussichtlich zwischen 2040 und 2050 in den Genuss von Energiesystemen mit niedrigen Grenzkosten kommen. Doch zumindest während der langen Übergangszeit werden der Bau und der Betrieb von Energiesystemen voraussichtlich wesentlich höhere Kosten verursachen. Zudem dürften in der ersten Phase des Übergangs die Kosten für die Reduzierung von CO2-Emissionen in zahlreichen Bereichen wie z. B. der Stahl-, Zement-, Chemie- und Luftfahrtindustrie, sehr hoch ausfallen und einen wesentlichen Kostenfaktor darstellen. Wir stellen keineswegs die Notwendigkeit der Umstellung auf Netto-Null-Emissionen infrage, sind jedoch der Meinung, dass seitens der Politik eine weitaus umfassendere Analyse und Aufrichtigkeit bezüglich der Kosten gegenüber den Verbrauchern und Wählern geboten sind. Die Umstellung auf Netto-Null-Emissionen dürfte zudem zum Anstieg der Inflation beitragen.

Energiekosten

Im Zusammenhang mit unseren Ansichten zur Energiewende rechnen wir mit wesentlich höheren Energiekosten sowohl für Öl und Gas als auch für Strom. Die Investitionen in Öl und Gas reduzierten sich seit 2014 weltweit um 60 %, obwohl die Nachfrage nach Öl und Gas weiterhin ungebrochen ist, was weltweit vermutlich noch mehrere Jahre und bei Erdgas womöglich noch länger der Fall sein dürfte. Integrierte Energieunternehmen werden vermutlich nicht ernsthaft in Öl und Gas und insbesondere in die Kohlenwasserstoffexploration investieren wollen (und man wird ihnen mit Sicherheit davon abraten), die steigende Nachfrage und das knapper werdende Angebot dürften für einen Anstieg der Preise sorgen.

Nach unserer Einschätzung sollten Politiker und Kommentatoren in der nördlichen/westlichen Hemisphäre berücksichtigen, dass die Nachfrage nach Energie nunmehr aus Nicht-Mitgliedsländern der Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (d. h. Entwicklungsländern) stammt, die in ihrer wirtschaftlichen Entwicklung (geringeres Pro-Kopf-BIP) weit hinter den europäischen Ländern, asiatischen Industrieländern und den USA zurückliegen und sich wohl kaum bereitwillig schulmeistern lassen möchten. Zudem sehen sich zahlreiche Länder im Rahmen der Energiewende (zu Recht) zum Ausstieg aus der Kohleverstromung veranlasst, ersetzen diese jedoch durch Gaskraftwerke als Reserve für die nicht durchgehend verfügbare Wind- und Sonnenenergie, ohne genau darüber nachzudenken, woher das Gas kommen soll. Letztendlich sind wir davon überzeugt, dass die Lösung in robusten und widerstandsfähigen Energiesystemen besteht, die erneuerbare Energien mit Energiespeicherlösungen (Batterien, grüner Wasserstoff usw.) kombinieren, allerdings dürfte in der Übergangsphase die Nachfrage nach Gas in Anbetracht des knappen Angebots und des höheren Bedarfs steigen. Wir halten es für angebrachter, dies zur Kenntnis zu nehmen, anstatt die Wirtschaft mit unnötig hohen Gaspreisen zu belasten, da in nächster Zeit offenbar keine Alternativen existieren.

Ausblick

Die Auswirkungen der oben dargelegten Punkte auf Wirtschaft und Kapitalanlage sind vielfältig, komplex und miteinander verbunden. Wir verfügen zwar nicht über alle Antworten auf diesbezügliche Fragen, gestatten uns dennoch die vorsichtige Prognose, dass die Industrieländer voraussichtlich in eine Phase weitaus höherer technischer Investitionen in die erforderliche Energiewende, die Digitalisierung und stärkeren haushaltspolitischen Aktivismus von staatlicher Seite eintreten werden. Zugleich erwarten wir eine höhere und stärker schwankende Inflation, da den Industrieländern eine Zeit deutlich steigender Löhne, höherer Kosten aufgrund der alternden Bevölkerung und steigender Energiepreise bevorsteht. Dies hat gravierende Auswirkungen auf Anlageportfolios in Form von inflationsbedingter Erosion der Renditen, potenziell höheren Abschlägen, die sich negativ auf die Bewertungen auswirken, und die Outperformance unterschiedlicher Sektoren/Aktien aufgrund verschiedener wirtschaftlicher Faktoren.

Wichtige strukturelle Entwicklungen wie der Aufstieg der Mittelschicht in Asien, Digitalisierung, CO2-Reduzierung, die Konvergenz von “Offline” und “Online” sowie die Umstellung von Barzahlung auf digitale Bezahlverfahren dürften weiterhin Bestand haben und sich möglicherweise verstärken. Die Entwicklung einzelner Aktien dürfte jedoch vermutlich uneinheitlicher ausfallen und viel Geschick erforderlich sein, echte Wachstums- und disruptive Werte ausfindig zu machen. Die Zeiten stetig sinkender Anleiherenditen, durch die die Bewertungen von Wachstums- und Qualitätswerten sowie Titeln mit geringer Volatilität in die Höhe getrieben wurden, könnten damit der Vergangenheit angehören. Es liegt nahe zu behaupten, dass sich unter diesen neuen Voraussetzungen nunmehr Substanzwerte anstatt Wachstumstitel überdurchschnittlich entwickeln werden, doch werden unserer Ansicht nach dabei die tiefgreifenden Auswirkungen der Disruption und des technologischen Wandels ausser Acht gelassen, die viele so genannte Substanzwerte obsolet machen oder ihnen den endgültigen Niedergang bereiten könnten. Nach unserer Ansicht lautet die entscheidende Frage in Zukunft nicht mehr: „Wachstum“ oder „Substanz“ – die Zukunft wird nuancierter und sehr titelspezifisch.

Wichtige rechtliche Informationen
Die Informationen in diesem Dokument dienen nur zu Informationszwecken und gelten nicht als Anlageberatung. Die in diesem Dokument enthaltenen Meinungen und Bewertungen können sich ändern und geben den Standpunkt von GAM im aktuellen wirtschaftlichen Umfeld wieder. Für die Richtigkeit und Vollständigkeit der Informationen wird keine Haftung übernommen. Die Performance in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Hinweis auf aktuelle oder künftige Entwicklungen. Die erwähnten Finanzinstrumente werden nur zur Veranschaulichung genannt und dürfen nicht als ein direktes Angebot oder als eine Anlageempfehlung oder Anlageberatung aufgefasst werden. Die aufgeführten Wertpapiere wurden aus dem von den Portfoliomanagern abgedeckten Wertpapieruniversum ausgewählt, um den Leser beim besseren Verständnis der vorgestellten Themen zu unterstützen, und sind nicht unbedingt Bestandteil eines Portfolios oder stellen Empfehlungen der Portfoliomanager dar. Es gibt keine Garantie dafür, dass Prognosen eintreten.

Niall Gallagher

Investment Director

In Verbindung stehende Artikel

Die Überwindung der „Flaschenhals-Rezession“

Thomas Funk

Ausblick 2022

Niall Gallagher

Luxusmarken 2021 Quiz

Investment-Meinungen
Invalid MyFavouriteContentDialogViewModel detectedTitleText or MessageText is not populated