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Ausblick 2021: Niall Gallagher

12. Januar 2021

Niall Gallagher wirft einen Blick auf einige der europäischen Aktienthemen, die im Laufe des Jahres 2020 stark im Vordergrund standen, diskutiert die Bedeutung des Fokus auf ESG und erklärt, warum er optimistisch ist, was die Chancen in der Region in diesem Jahr angeht.

Was hat bei europäischen Aktien im Jahr 2020 gut funktioniert?

Der Schlüssel zu 2020 war, flexibel zu sein. Das Jahr änderte seine Richtung wahrscheinlich zwei oder drei Mal im Laufe der Zeit. Wir begannen das Jahr recht optimistisch in Bezug auf die europäischen Volkswirtschaften, die USA und China und zählten mit einem relativ prozyklischen Portfolio. Danach folgte die Coronavirus Pandemie, die in China begann und sich dann nach Westen ausbreitete. Hinzu kamen einige heftige Turbulenzen in den Finanzmärkten, die einige Änderungen erforderlich machten. Es wurde deutlich, dass viele der langfristigen strukturellen Trends, denen wir ausgesetzt waren, tatsächlich zu wirken begannen, als sich die Märkte erholten. Die Aktien, die dem Konsumwachstum in Asien und insbesondere dem Aufstieg der chinesischen Mittelschicht ausgesetzt sind, haben sehr gut abgeschnitten. Aktien, die dem Home-Office im weiteren Sinne ausgesetzt sind, sei es E-Commerce, elektronischer Zahlungsverkehr oder alles, was mit Digitalisierung oder Veränderung zu tun hat, haben ebenfalls sehr gut funktioniert. Der Markt begann auch, die Performance von Aktien, die stark mit Umweltveränderungen oder ESG in Verbindung stehen, zu überladen. Diese Aktien haben fast das ganze Jahr über gut funktioniert.

Dann begannen wir uns der Tatsache bewusst zu werden, dass sich gegen Ende des Jahres das Potenzial für einen Impfstoff abzeichnete. Bestimmte Bereiche, die zurückgeblieben waren und billig aussahen, konnten sich wahrscheinlich erholen und gut abschneiden, sobald der Impfstoff verfügbar sein würde. Die Ankündigung des Impfstoffs kam im November und führte zu einer Verbesserung bei vielen dieser Aktien, die schlecht abgeschnitten hatten, aber grundsätzlich gute Unternehmen waren. Ein gutes Beispiel hierfür sind die Unternehmen Ryanair oder Amadeus, beide im Bereich des Luftverkehrs tätig. Der Markt extrapolierte die Einführung eines Impfstoffs auf die Öffnung des internationalen Reiseverkehrs, was für beide Unternehmen sehr gut war. Der Schlüssel zum Jahr 2020 war also wirklich, flexibel zu sein und zu versuchen, sehr sorgfältig über einige der Ertragsdynamiken des Systems nachzudenken, in dem man sich befindet und über die Tatsache, dass sich der Stand der Dinge recht schnell verändern kann.

Besprechen Sie eine Aktie, die Sie früh identifiziert haben

Die Aktie, die meiner Meinung nach im Jahr 2020 am besten für uns funktioniert hat, war das niederländische Zahlungsunternehmen Adyen. Wir hatten die Aktie seit ihrem Börsengang verfolgt und hielten ihre Bewertung damals für etwas übertrieben. Nach dem Börsengang tat sie eine ganze Weile nichts, aber gegen Ende 2019 begannen wir, sie ernsthaft zu betrachten und eröffneten eine Position. Eine Reihe von Ereignissen haben bei der Wertentwicklung der Aktie geholfen, einschließlich der bereits bestehenden Trends zur stärkeren Nutzung von E-Commerce bei Transaktionen zwischen Verbrauchern und Unternehmen und das hat zu dem Erfolg dieser Firma beigetragen.

Wir erachten sie als weltweit Klassenbeste - Stripe in den USA ist ein potenzieller Konkurrent, aber niemand in Europa kommt dem nahe. Als die Periode des Lockdowns und eine Zurückhaltung der Verbraucher in ihrem Konsumverhalten kam, profitierte diese Aktie von zwei Ereignissen: die größere Durchdringung des E-Commerce und auch die mangelnde Bereitschaft der Verbraucher, Bargeld zu verwenden. Ich denke, die meisten von uns werden wahrscheinlich in ihrem eigenen Verhalten erkennen, dass wir nicht mehr viel Bargeld benutzen; wir neigen dazu, unsere Telefone oder Karten zu benutzen und in der Tat wird Bargeld in vielen Geschäften nicht mehr akzeptiert. Das hat Adyen mit seinem Fokus auf die Zahlungsabwicklung geholfen.

Gab es eine Aktie, die Sie gemieden haben und die sich unterdurchschnittlich entwickelt hat?

Die Aktie, auf die wir am meisten stolz sind, sie verpasst zu haben, war die SAP-Aktie. SAP ist eine Aktie, die wir seit langem verfolgen; wir hatten schon seit geraumer Zeit unsere Bedenken gegenüber SAP. Das Unternehmen hat viele Akquisitionen von Cloud-basierten Unternehmen getätigt und diese nicht unbedingt gut integriert. Wir waren auch besorgt, dass das Unternehmen nicht genug unternahm, um sein eigenes On-Premise-Geschäft in die Cloud zu verlagern und seinen Kunden eine vollständig integrierte Lösung anzubieten. Der Auslöser für den Verkauf der Aktie war die Übernahme von Qualtrics. Wir betrachteten das als eine schlechte Akquisition: Sie war teuer und wir hielten die vom Management durchgeführte Diligence für ziemlich schlecht, ebenso wie die Rechtfertigung für die Akquisition. SAP begann, sich eher auf die Margen als auf das Umsatzwachstum zu konzentrieren und angesichts der Phase, in der sich das Unternehmen in seiner Entwicklung befindet, sind wir der Meinung, dass es sich eigentlich viel mehr darauf konzentrieren sollte, das Geschäft auszubauen und einen erfolgreichen Übergang zur Cloud zu schaffen. Wir haben die Aktie vor etwa zwei Jahren verkauft und waren zunächst überrascht, wie gut sie sich weiterhin entwickelt hat, aber gegen Ende des Sommers gab es eine Gewinnwarnung, die zu einem sehr starken Ausverkauf der Aktien führte. Das Unternehmen gab zu, dass es nicht genug in die Verlagerung seiner Kunden aus dem On-Premise-Geschäft in die Cloud investiert hatte und dass es die Margen nicht in den Vordergrund hätte stellen dürfen. Wir fühlten uns bestätigt, dass wir uns von der Aktie getrennt hatten.

Warum sind Sie positiv für europäische Aktien im Jahr 2021?

Der erste Grund ist, dass wir glauben, dass eine Reihe von Aktien profitieren werden, wenn sich die Volkswirtschaften im Laufe des Jahres eröffnen. Der Impfstoff wird seit einigen Wochen in Großbritannien eingeführt und hat in Kontinentaleuropa und in den USA auch bereits begonnen. Wir gehen davon aus, dass der Impfstoff in den ersten zwei bis drei Monaten in erheblichem Umfang bei den gefährdeten und alten Menschen eingeführt wird. Zu diesem Zeitpunkt erwarten wir, dass die Volkswirtschaften wieder in Gang kommen. Gleichzeitig waren die Verbraucher im Jahr 2020 in ihren Möglichkeiten, Geld auszugeben, ziemlich eingeschränkt. Sie waren oft nicht in der Lage zu reisen, oder wenn sie es doch getan hätten, wären sie vielleicht weniger weit gereist oder hätten vielleicht nur einen einzigen Urlaub gemacht. Sie waren auch in Bezug darauf eingeschränkt, wie viel sie für Erlebnisse in ihrem Heimatland ausgeben konnten, so dass auf den Bankkonten der Verbraucher, die ihren Job behalten haben, eine Menge Geld liegt. Und für diejenigen, die weniger Glück hatten, haben Urlaubsregelungen und verschiedene andere steuerliche Transfers einen Teil dieses Einkommens ersetzt. Wir glauben daher, dass es im Jahr 2021 zu einem großen Aufschwung bei den Verbraucherausgaben kommen könnte, von dem viele der Aktien, die davon betroffen sind, profitieren werden.

Gleichzeitig laufen im Hintergrund viele der strukturellen Trends ab, über die wir gesprochen haben. Dazu gehören das Wachstum der asiatischen Mittelschicht, insbesondere in China, das sehr starke Wachstum im E-Commerce, das sich unserer Meinung nach fortsetzen wird, die Verlagerung des Zahlungsverkehrs von Bargeld auf Karten, das sehr breit gefächerte Thema der Digitalisierung, das viele Dinge umfasst und auch der Fokus auf Dekarbonisierung und Umweltveränderungen. Diese werden sich fortsetzen und in Verbindung mit den Aktien, die von einer Gewinnbeschleunigung profitieren, dem Markt im Jahr 2021 meiner Meinung nach wirklich helfen.

Wie wichtig ist es, dass ESG schon immer in Ihren Prozess eingebettet war?

ESG hat in den letzten Jahren immer mehr an Bedeutung gewonnen. Ich denke, dass wir, wie viele andere Manager auch, bereits seit früheren Zeiten ESG-Kriterien berücksichtigt haben. Was die Unternehmensführung betrifft, so führen wir seit einigen Jahren unsere eigenen Abstimmungen durch, ohne die Hilfe von Proxy-Agenturen in Anspruch zu nehmen, und setzen uns mit den Managementteams und Vorständen auseinander. Wenn wir mit deren Antworten unzufrieden sind, haben wir keine Skrupel, uns von Aktien zu trennen. In Bezug auf die Umwelt hatten wir auch eine Reihe von Aktien, die von Umweltveränderungen angetrieben werden und die der Welt bei der Dekarbonisierung helfen werden; Unternehmen wie Kingspan kenne ich nun schon seit sehr langer Zeit. Wir haben uns an einem IPO für ein Unternehmen namens Soltec in Spanien beteiligt, das ebenfalls stark in die Dekarbonisierung durch Solarenergie involviert ist. Wir haben Versorgungsunternehmen wie Orsted und RWE sowie Infineon, den weltweit größten Lieferanten von High-End-Leistungshalbleitern für elektrische Antriebe und Elektroautos, gehalten. Und dann haben wir auch Unternehmen, die in Sachen Energieeffizienz zu den Besten ihrer Klasse gehören, wie Atlas Copco und Epiroc. Im Bereich Soziales haben wir uns mit Unternehmen wie Flutter über verantwortungsbewusstes Glücksspiel ausgetauscht und wir haben mit einigen der Alkoholunternehmen über verantwortungsvollen Alkoholkonsum gesprochen. Was wir nicht getan haben, wie viele unserer Kollegen, ist, unbedingt darüber zu sprechen oder es auf eine bestimmte Art und Weise zu dokumentieren oder schriftlich festzuhalten. In Zukunft werden wir unter anderem versuchen, unseren Standpunkt zu bestimmten Themen deutlicher zu machen und dies zu dokumentieren.

Was hält Sie nachts wach?

Abgesehen vom Bellen meines Hundes gibt es einige Dinge, die mich in Bezug auf die Märkte nachts wachhalten. Ich denke, es gibt ein paar Dinge, die im Jahr 2021 schief gehen könnten. Die grösste Gefahr wäre, wenn aus irgendeinem Grund die Einführung des Impfstoffs gestört wird oder langsamer als erwartet verläuft. Darüber mache ich mir jedoch weniger Sorgen als darüber, dass die politischen Entscheidungsträger eine sehr strenge Auffassung davon haben, was Impfung bzw. vollständige Impfung eigentlich bedeutet. Wir denken in Kategorien von Risiken und Wahrscheinlichkeiten; wir würden wahrscheinlich sagen, wenn man diejenigen impft, die in Pflegeheimen leben und arbeiten, medizinisches Personal an vorderster Front, über Achtzigjährige, über 75-Jährige, dann hat man einen Großteil des Risikos eingefangen. Aber für mich besteht die Gefahr, dass die politischen Entscheidungsträger in Großbritannien und anderswo die Messlatte viel höher ansetzen, um vielleicht jeden über 50 oder weitere Gruppen in der Bevölkerung einzuschließen. Das dauert einfach seine Zeit, so dass man am Ende in einer Situation landet, in der die Messlatte in Bezug auf das Risiko sehr hoch angesetzt ist und es sehr lange dauert, den Impfstoff einzuführen. Das würde die Öffnung der Volkswirtschaften stören.

Mittelfristig denken wir vor allem an den strategischen Wettbewerb zwischen den USA und China, da China zu einer Supermacht aufgestiegen ist. Die Geschichte lehrt uns, dass es oft zu Reibereien kommen kann, wenn eine Supermacht aufsteigt und eine andere herausfordert. Wir prüfen, was das in Bezug auf greifbare Investitionen oder mögliche Barrieren bedeutet, oder sogar in Bezug auf die Aufteilung bestimmter Bereiche; enden wir zum Beispiel mit zwei Tech-Ökosphären?

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