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Der Wohnimmobilienmarkt in den USA: Immun gegen die Pandemie?

Tom Mansley von GAM Investments berichtet über die Stabilität des US-Wohnimmobilienmarktes und erörtert, weshalb bestimmte Kennzahlen wie die Finanzierbarkeit und die Verfügbarkeit von Wohnraum sowie die Höhe des Schuldendienstes für Anleger am US-amerikanischen Markt für hypothekarisch gesicherte Wertpapiere (MBS) unverändert unterstützend wirken.

14. April 2021

Die Welt befindet sich in einer Covid-19-induzierten Rezession, wobei im Vergleich zur Rezession der Jahre 2008 / 2009 ein entscheidender Unterschied besteht: Der Grossteil der Non-Agency-Anleihen in der vorherigen Rezession wies eine geringe Kreditqualität auf. Seither wurden Non-Agency-Anleihen in erster Linie mit Darlehen höherer Qualität unterlegt und dem Kreditrisiko entsprechend strukturiert und bepreist. Zu Beginn der aktuellen Rezession waren wir daher der Ansicht, dass vorrangige Non-Agency-Anleihen auf dem Wohnimmobilienmarkt die aussichtsreichsten Chancen besassen; erwartungsgemäss entwickelten sich vorrangige Anleihen unter Bonitätsgesichtspunkten gut. Sie unterlagen allerdings aufgrund der durch die Pandemie verursachten Liquiditätskrise volatilen Preisbewegungen. 

Eine Folge des jüngsten Umfelds war ein Anstieg der Nachfrage nach Einfamilienhäusern in den USA. Dies führte zu einer Beschleunigung der Preissteigerungsrate der mit MBS besicherten Vermögenswerte und damit zu einer Verbesserung ihrer Bonität. Damit hat sich bestätigt, dass Anleihen mit hoch qualitativer Besicherung in der Lage sind, Rezessionen zu widerstehen.

Verschuldung der privaten Haushalte

Zugleich führte das zurückhaltende Konsumverhalten zu einer im Verhältnis zum Einkommen geringeren Verschuldung der Privathaushalte. Das Verhältnis von Schulden privater Haushalte zum verfügbaren Einkommen ist seit dem Jahr 2007 rückläufig und befindet sich mittlerweile auf einem Niveau, das letztmalig vor 2000 zu verzeichnen war. Die Kombination aus geringerer Verschuldung und niedrigeren Zinsen führte zu einem Rückgang der von US-Konsumenten im Verhältnis zu ihrem Einkommen geleisteten Zinszahlungen (Schuldendienstquote der Privathaushalte) und zwar in Richtung der niedrigsten Werte seit Beginn der Datenerfassung durch die US-Notenbank (Fed) im Jahr 1982, wie in Abbildung 1 dargestellt. Dementsprechend können Immobilienbesitzer die Zinszahlungen ihrer Schulden vergleichsweise problemlos aufbringen.

Abbildung 1: Schuldendienstquote und Verhältnis Schulden zu Einkommen

 

Quelle: Federal Reserve. Daten vom 31. März 1982 bis 31. Dezember 2020. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für die künftige Wertentwicklung und aktuelle oder zukünftige Trends.

Arbeitslosigkeit

Die Arbeitslosenquote in den USA lag zum Ende des 1. Quartals 2021 bei ca. 6%. Obwohl der Wert über dem Niveau von 3,5% vor der Covid-19-Krise liegt, stellte dieser Stand ein 50-Jahres-Tief dar. Bei der Betrachtung der folgenden Grafik 2 ist zu beachten, dass eine Arbeitslosenquote von 6% dem langfristigen Durchschnitt in den USA entspricht. Darüber hinaus stellen die zusätzlichen Arbeitslosenunterstützungen aus den Covid-19-Hilfspaketen ein erhebliches Ersatzeinkommen für die arbeitslose Bevölkerung dar. Die geringe Haushaltsverschuldung ermöglicht den amerikanischen Konsumenten eine problemlose Rückzahlung ihrer Hypotheken.

Abbildung 2: Arbeitslosenquote in den USA

Quelle: Bloomberg. Daten vom 31. Januar 1968 bis 28. Februar 2021. Dient ausschliesslich zu Illustrationszwecken.

Finanzierbarkeit von Wohnimmobilien

Zusätzlich zu den günstigen Verbraucherkrediten bleiben auch Wohnimmobilien erschwinglich. Der Housing Affordability Index, welcher ein Vergleich zwischen dem mittleren Haushaltseinkommen und den Hypothekenkosten für Wohnimmobilien mittlerer Preisklasse darstellt, war vor dem Jahr 2005 stabil, wobei die Immobilienpreise im Jahr 2006 aufgrund von Spekulationskäufen in die Höhe schnellten und somit die Wohnungen relativ teuer wurden. Die Rezession der Jahre 2008 / 2009 setzte dieser Entwicklung ein Ende und führte zu einem Einbruch der Preise und einem Sinken der Zinsen, was in einem Rekordanstieg des Indexes der Finanzierbarkeit bis zum Jahr 2011 resultierte. Diese Entwicklung war zu diesem Zeitpunkt dringend notwendig, zumal bereits ein Angebotsüberschuss an Immobilien auf dem Markt herrschte, welcher abgebaut werden musste. Seither stiegen zwar die Immobilienpreise, die Zinsen blieben jedoch niedrig und die Einkommen wuchsen, was zu einer deutlich günstigeren Finanzierbarkeit von Immobilien im Vergleich zum Durchschnitt vor dem Jahr 2005 führte. Aus diesem Grund bleiben Wohnimmobilien selbst nach den jüngsten Preissteigerungen erschwinglich. 

Leerstandsquote von Eigentumswohnungen 

Die Zahl der leerstehenden Eigentumswohnungen ist so niedrig wie seit dem Jahr 1980 nicht mehr. Leerstände von Immobilien entstehen, wenn Menschen sterben oder umziehen. Der derzeitige Mangel an leerstehenden Immobilien spiegelt einen erheblichen Mangel an zum Einzug geeigneter Immobilien, sowie den raschen Verkauf von neu vermarkteten Häusern wider. Seit dem Jahr 2008 konnten die Neubauten von Wohnimmobilien nicht mit der Nachfrage Schritt halten. Infolgedessen gab es in den vergangenen Jahren einen Mangel an erwerbbaren Wohnungen, erkennbar in den in Abbildung 3 dargestellten niedrigen Leerstandsquoten.

Abbildung 3: Leerstandsquoten von Wohnimmobilien in den USA

Quelle: Bloomberg. Daten vom 31. März 1956 bis 31. Dezember 2020.

Immobilieneigentum versus Miete

Bis zum Jahr 2005 war der Anteil neuer Eigenheim-Haushalte höher als der Anteil an Mietwohnungen. Von 2005 bis 2015 kehrte sich dieser Trend um, wobei das Wachstum von Mietverhältnissen die Anzahl an Immobilienkäufen übertraf, da Millennials den Erwerb von Immobilien hinauszögerten; 2015 kehrte sich der Trend erneut um, und die Eigenheimkäufe nahmen rasant zu. Eine Analyse der Veränderung des Wohneigentums seit 2005 nach Altersgruppen zeigt den grössten Anstieg bei den unter 35-Jährigen. In der Tat kaufen somit insbesondere Millennials Eigenheime, was zu einer starken Nachfrage führt.  

Zum Verkauf angebotene Immobilien

Historisch betrachtet befindet sich der Immobilienmarkt im Gleichgewicht, sofern ein Angebot an erwerbbaren Häusern für vier bis fünf Monaten vorhanden ist. Unmittelbar vor der Rezession in den Jahren 2008 / 2009 stieg die Anzahl der zum Verkauf angebotenen Immobilien auf ein Rekordhoch von zwölf Monaten. Anschliessend sank das Angebot an Häusern zum Verkauf aufgrund des Rückgangs bei der Fertigstellung von Neubauten, und erreichte bis 2016 ein "normales" Niveau. Daraufhin sank das Niveau weiter und befindet sich mittlerweile auf einem Angebots-Rekordtief, das der Nachfrage von ca. zwei Monaten entspricht. Obgleich der Kauf von Eigenheimen durch Millennials bereits vor etwa fünf Jahren einsetzte, beschleunigte die Covid-19-Pandemie den Trend zum Umzug jüngerer Familien in Vororte. Dies fällt mit einer Veränderung der Arbeitsgewohnheiten vieler Menschen zusammen, wobei sich die Arbeitsform vom Büro zu einer stärkeren Home-Office-Arbeit entwickelt. Der Wohnungsmarkt dürfte irgendwann wieder zu einem normaleren Gleichgewicht von Angebot und Nachfrage zurückkehren, wobei die hohe Nachfrage und das geringe Angebot die Wohnimmobilienpreise für geraume Zeit begünstigen dürften.

Ausblick für MBS

Aufgrund der aktuellen lockeren Geldpolitik und der massiven staatlichen Stützungsausgaben beschäftigen sich die Märkte derzeit mit potenziell steigenden Inflationsraten. Sollte sich ein inflationäres Marktumfeld durchsetzen, dürften unter anderem steigende Zinsen und anziehende Preise für reale Vermögenswerte die Folge sein. Aus MBS-Perspektive bereiten uns jedoch die Auswirkungen einer Inflation wenig Sorgen. Steigen die Preise für reale Vermögenswerte und Immobilien, erhöht sich der Wert der MBS-Sicherheiten, wodurch sich die Kreditpositionen aus Sicht der Kreditgeber verbessern. Darüber hinaus erleichtern die umfangreichen staatlichen Konjunkturprogramme Eigenheimbesitzern die Bedienung ihrer Hypotheken, was zu einem weiteren Anstieg der Bonität von MBS führt.

Auffällig ist jedoch, dass die US-Notenbank (Fed) kein spezifisches Programm zur Stützung des Marktes für Wohnimmobilien-MBS vorgesehen hat. Die Spreads in diesen Sektoren haben sich langsamer erholt als in Sektoren mit «Backstopps», wie z. B. Unternehmensanleihen. Die Spreads für Non-Agency-Hypotheken sind unverändert deutlich weiter als vor der Covid-19-Pandemie, was in direktem Kontrast zu anderen Sektoren steht, welche aktuell auf einem höheren Niveau gehandelt werden als noch vor der Covid-19-Krise. Dies bedeutet, dass unverändert Gelegenheit zum Kauf von Vermögenswerten mit anhaltendem Erholungspotenzial und damit Kapitalgewinnen sowie attraktiven Renditen besteht.

Wichtige rechtliche Informationen
Die Angaben in diesem Dokument dienen ausschliesslich zu Informationszwecken und sind nicht als Anlageberatung zu verstehen. Die in diesem Dokument enthaltenen Meinungen und Einschätzungen können sich ändern und spiegeln die Sichtweise von GAM im aktuellen wirtschaftlichen Umfeld wider. Für die Richtigkeit und Vollständigkeit der Informationen wird keine Haftung übernommen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für die aktuelle oder zukünftige Entwicklung. Die genannten Finanzinstrumente dienen lediglich der Veranschaulichung und sind nicht als direktes Angebot, Anlageempfehlung oder Anlageberatung zu verstehen. Die aufgeführten Wertpapiere wurden aus dem von den Portfoliomanagern abgedeckten Wertpapieruniversum ausgewählt, um dem Leser ein besseres Verständnis der dargestellten Themen zu ermöglichen. Die aufgeführten Wertpapiere werden nicht notwendigerweise von einem Portfolio gehalten und stellen keine Empfehlungen der Portfoliomanager dar. Es gibt keine Garantie, dass Prognosen realisiert werden.

Tom Mansley

Investment Director

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