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Perspective 2021 : Niall Gallagher

12 janvier 2021

Niall Gallagher passe en revue certaines des questions d'équité européenne qui ont occupé une place importante en 2020, discute de l'importance de se concentrer sur les critères ESG et explique pourquoi il est optimiste quant aux opportunités dans la région européenne cette année.

Qu'est-ce qui a bien fonctionné pour les actions européennes en 2020 ?

Le facteur clé de succès pour 2020 était d'être flexible. L'année a probablement changé de direction deux ou trois fois au fil du temps. Nous avons commencé l'année raisonnablement optimistes quant aux économies européennes, aux États-Unis et à la Chine, et quant à l'orientation relativement procyclique du portefeuille. Puis, comme nous le savons, nous avons eu l'émergence du coronavirus, qui a commencé en Chine et s'est répandu vers l'ouest. En outre, les marchés financiers ont connu des turbulences assez graves qui ont exigé des changements. Il semblait que des nombreuses tendances structurelles auxquelles nous étions exposés depuis longtemps ont vraiment commencé à se manifester lorsque les marchés ont commencé à se redresser ; les stocks exposés à la croissance de la consommation en Asie et, en particulier, à la montée de la classe moyenne chinoise ont été les grands bénéficiaires. Les stocks impactés par le travail à domicile au sens le plus large, qu'il s'agisse du commerce électronique, des paiements électroniques ou d'un autre secteur lié à la numérisation ou au changement, ont également enregistré de bons résultats. Le marché a également commencé à surcharger la performance des actions fortement liées au changement environnemental ou aux critères ESG. Tout cela a bien fonctionné pendant la plus grande partie de l'année.

Ensuite nous nous sommes rendu compte du fait qu'un vaccin potentiel pourrait être disponible vers la fin de l'année. Certains domaines sont restés faibles et semblaient peu appréciés, mais leur récupération était probable avec l'arrivée du vaccin. L'annonce des vaccins a eu lieu en novembre et a conduit à l'amélioration d'un nombre d’actions qui ont mal performé mais qui étaient fondamentalement de bonnes sociétés. Les sociétés Ryanair ou Amadeus, toutes deux liées au transport aérien, en sont un bon exemple. Le marché a extrapolé le lancement d'un vaccin à l'ouverture des voyages internationaux, ce qui a été très bon pour les deux entreprises. La clé pour 2020 était donc d'être vraiment flexible et d'essayer de réfléchir très attentivement à certaines des dynamiques des revenus du régime dans lequel nous opérons et au fait que les choses changent très rapidement.

Discutez d'une action que vous avez identifiée à l'avance

Les actions qui, à mon avis, ont le mieux fonctionné pour nous en 2020 sont celles de la société de paiement néerlandaise Adyen. Nous avons ajouté ces actions à la fin de 2019 ; nous avions suivi les actions depuis leur introduction en bourse et leur évaluation à ce moment-là nous semblait trop élevée. Après l'introduction en bourse, le titre est resté inchangé pendant un certain temps, mais nous avons commencé à l'examiner sérieusement vers la fin de 2019 et ensuite nous avons ouvert une position. Plusieurs choses ont aidé le stock, notamment les tendances préexistantes vers une plus grande utilisation du commerce électronique dans les transactions entre consommateurs et entreprises, et cela a aidé cette entreprise. Nous la considérons comme la meilleure entreprise de sa catégorie à niveau mondial – Stripe, aux États-Unis, est un concurrent potentiel, mais aucune autre société en Europe ne s'en approche. Lorsque que nous traversions la période de fermeture et de prudence des consommateurs dans leur comportement, ces actions ont bénéficié de deux choses : la pénétration accrue du commerce électronique et aussi la réticence des consommateurs à utiliser l'argent liquide. Je pense que la plupart d'entre nous reconnaîtrons probablement dans notre propre comportement que nous n'utilisons plus beaucoup d'argent liquide ; nous avons tendance à utiliser nos téléphones ou nos cartes, et en fait, de nombreux endroits n'acceptent pas l'argent physique. Cela a aidé à Adyen, puisqu’elle se concentre sur le traitement des paiements.

Y a-t-il des actions que vous avez évitées et qui n'ont pas bien fonctionné ?

D’autre part, l'action dont nous sommes le plus fiers d'avoir évitée est l’action de SAP. SAP est une action que nous suivons depuis longtemps ; nous avions une inquiétude croissante à son sujet. La société faisait de nombreuses acquisitions d'entreprises basées sur le cloud et ne les intégrait pas nécessairement bien. Nous étions également préoccupés par le fait que SAP ne faisait pas assez pour déplacer ses propres activités vers des plates-formes basées sur le cloud et offrir une solution entièrement intégrée à ses clients. L'acquisition de Qualtrics nous a finalement incités à vendre les actions. Pour nous l'acquisition de Qualtrics a été une mauvaise décision : elle était très coûteuse, et la diligence exercée par la direction était insuffisante, de même que la justification de l'acquisition. SAP a commencé à se concentrer sur les marges plutôt que sur la croissance des ventes et, compte tenu de son évolution, nous pensons qu'elle devrait se concentrer bien davantage sur la croissance des affaires et sur une transition réussie vers le cloud. Nous avons vendu les actions il y a environ deux ans et au départ nous étions surpris de leur performance, mais vers la fin de l'été, ils ont annoncé un avertissement sur les résultats qui a conduit à une augmentation significative de la vente d'actions. La société a admis qu'elle n’avait suffisamment investi dans le transfert des activités sur site vers le cloud pour ses clients et qu'elle n'aurait pas dû donner la priorité aux marges. C’était la confirmation que nous avions pris la bonne décision d’avoir évité les actions SAP.

Pourquoi avez-vous un regard positif sur les actions européennes pour 2021 ?

La première raison est que nous pensons qu’un grand nombre de stocks bénéficieront effectivement de la réouverture de économies au cours de l'année. Le vaccin a été lancé au Royaume-Uni il y a plusieurs semaines et sa distribution a commencé en Europe continentale et aux États-Unis. Nous nous attendons à voir, au cours des deux ou trois premiers mois, un déploiement important de la vaccination des personnes vulnérables ou âgées. Nous espérons alors voir que les économies commencent à s'ouvrir. Au même temps, les consommateurs étaient assez limités dans leurs possibilités de consommation personnelle en 2020. Souvent, ils ne pouvaient pas voyager ou, s'ils le pouvaient, ils optaient pour des destinations de voyage plus courtes ou ne partaient en vacances qu'une seule fois. Les consommateurs ont également été limités en ce qui concerne la consommation dans leur pays de résidence, de sorte qu'il y a beaucoup d’argent liquide sur les comptes bancaires des consommateurs qui ont gardé leur emploi. Et pour les moins fortunés, les programmes de congés et autres transferts fiscaux ont remplacé une partie de ces revenus. Nous pensons donc qu'en 2021, il pourrait y avoir un grand rebondissement des dépenses de consommation qui bénéficiera à de nombreuses actions qui y sont exposées.

En même temps, il y a beaucoup de tendances structurelles qui sont en cours et dont nous avons parlé. Il s'agit notamment de la croissance de la classe moyenne asiatique, particulièrement en Chine, de la forte croissance du commerce électronique qui, selon nous, va se poursuivre, du passage des paiements en espèces aux paiements par carte, du très vaste sujet de la numérisation, qui couvre de nombreux aspects, et aussi de l'accent mis sur la décarbonisation et le changement environnemental. Cela va continuer et, avec les actions qui profitent d'une accélération des bénéfices, je pense que cela va vraiment aider le marché en 2021.

Pourquoi l'intégration des critères ESG dans votre processus est-elle si importante ?

Les critères ESG ont gagné en importance ces dernières années. Je crois que nous, comme beaucoup d'autres managers, avons considéré les questions ESG depuis longtemps. En termes de gouvernance, nous votons nous-mêmes depuis de nombreuses années, sans l'aide d'agences de représentation, nous nous engageons auprès des équipes de gestion et de la direction. Lorsque nous ne sommes pas d'accord avec leurs décisions, nous n'hésitons pas à céder les actions. En ce qui concerne l'environnement, nous avons également eu un certain nombre d'actions concernant le changement environnemental, en plus des actions qui aideront avec la décarbonation de la planète ; des entreprises comme Kingspan que je connais depuis longtemps. Nous avons participé à une offre publique d'actions dans une société appelée Soltec en Espagne, qui est également très impliquée dans la décarbonation grâce à l’énergie solaire. Nous avons eu des sociétés de services publics comme Orsted et RWE, et Infineon, qui est le plus grand fournisseur mondial de semi-conducteurs de puissance haut de gamme pour les trains électriques et les voitures électriques. Et nous avons également des entreprises de premier plan en termes d'efficacité énergétique, comme Atlas Copco et Epiroc. En ce qui concerne les critères sociaux de l'ESG, nous nous sommes engagés avec des sociétés comme Flutter dans le domaine du jeu responsable et nous avons parlé de la consommation responsable avec certaines des sociétés d'alcool. Ce que nous n'avons pas fait, comme beaucoup de nos collègues, c'est nécessairement parler d’ESG ou de publier l’information où nous avons inclus les critères. À l'avenir, l'une des choses que nous chercherons à faire est de clarifier notre position sur les questions ESG et de la rendre plus visible.

Qu'est-ce qui vous tient éveillé la nuit ?

En dehors des aboiements de mon chien, il y a certaines choses qui me tiennent éveillé la nuit en ce qui concerne les marchés. Je pense qu'il y a des choses qui pourraient mal tourner en 2021. Le plus concernant serait si, pour une raison quelconque, le lancement du vaccin devrait être interrompu ou ralenti. Toutefois, ce n'est pas tant cela qui m'inquiète que si les décideurs politiques décident d’adopter une position très stricte du champ d’application de la vaccination. Nous pensons en termes de risques et de probabilités ; nous dirions probablement qu'une fois que les personnes qui vivent et travaillent dans des établissements de santé seront vaccinées, le personnel médical en relation directe avec les patients - ceux de plus de 80 ans, ceux de plus de 75 ans - cela aura inclus une grande partie du groupe à risque. Mais pour moi, la plus grande menace est que les décideurs politiques du Royaume-Uni et d'autres pays définissent la situation avec un niveau de risque beaucoup plus élevé pour inclure peut-être les personnes de plus de 50 ans ou d'autres groupes de la population. Avec des groupes à risque plus inclusifs, nous aurions besoin de plus de temps pour étendre le vaccin à l'ensemble de la population. Cela retarderait l'ouverture des économies.

À moyen terme, nous pensons à des problèmes tels que la concurrence stratégique qui existe entre les États-Unis et la Chine, la Chine étant devenue une superpuissance. L'histoire nous a montré que souvent, lorsqu'une superpuissance se lève et en défie une autre, cela peut entraîner des frictions. Nous réfléchissons à ce que cela signifie en termes d'investissements matériels ou d'obstacles éventuels, ou même en termes de rupture de certaines choses ; est-ce que nous nous retrouverons avec deux écosphères technologiques, par exemple ?

  
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