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La technologie est partout

21 janvier 2020

Lorsque tous les secteurs d’activité sont susceptibles d’être bouleversés, le secteur technologique peut-il vraiment exister en tant que tel ? Mark Hawtin de GAM Investments se penche sur l’omniprésence actuelle de la technologie et remet en question l’efficacité des indices de référence utilisés.

Ces dix dernières années ont été marquées par des changements majeurs dans l’utilisation de la technologie, et ce dans tous les secteurs d’activité. Avec l’avènement du smartphone, le monde est désormais interconnecté par des milliards d’appareils. Dès lors, des entreprises à la fois jeunes, grandes et basées sur des plateformes ont la possibilité de bouleverser les modèles économiques traditionnels. Amazon domine l’univers de la vente au détail ; Google et Facebook occupent une part significative du marché mondial de la publicité ; Netflix a révolutionné le paysage de la consommation de médias et Tesla notre façon de conduire. Depuis dix ans, le secteur des technologies est passé d’un modèle vertical, dominé par les éditeurs de logiciels et les fabricants de matériel, à un système horizontal, dans lequel la façon dont la technologie est utilisée prime largement sur la technologie en elle-même.

Nous cherchons toujours à utiliser la technologie comme un moyen d’investir dans les thèmes qui connaissent la plus forte croissance dans le monde. La combinaison d’un déterminant traditionnel de la loi de Moore (selon lequel la vitesse et la capacité des ordinateurs augmenteront, tandis que le coût diminuera) avec l’effet plus récent de la loi de Metcalfe (qui mesure la croissance d’un réseau de télécommunications) implique que la technologie n’est plus un facteur prédominant de l’efficacité et de la productivité dans les modèles économiques existants. En fait, cela offre aux entreprises la possibilité de partir de zéro pour développer de nouveaux modèles concurrentiels véritablement disruptifs, dans tous les secteurs et pouvant s’adresser aux particuliers comme aux entreprises. En somme, la technologie s’infiltre partout, c’est pourquoi il n’est plus raisonnable de considérer le secteur technologique en soi comme une référence pertinente pour tout ce que la technologie nous offre aujourd’hui. En fait, si un fonds choisit de prendre pour référence active le secteur technologique, il risque de passer à côté de bon nombre des sociétés les plus disruptives du moment dans le monde.

Ce point n’a pas échappé aux fournisseurs d’indices S&P et MSCI qui, au quatrième trimestre 2018, ont procédé à la plus grosse modification jamais apportée à ces indices. Pour mieux refléter le marché final de la technologie, ils ont transféré Facebook et Google du secteur de la technologie vers celui de la communication. De même, Netflix et Disney sont passés de la consommation discrétionnaire à la communication. En termes de capitalisation boursière, 10% des indices ont été reclassés au total ; ces transferts sont à ce jour le signe le plus clair de l’impact de la technologie. Si l’on élargit la focale, le marché total représente le véritable indice de référence pour la technologie et sa nature disruptive. Cependant, nous estimons que l’indice de la croissance mondiale est clairement le sous-ensemble où se trouvent les investissements pour lesquels la technologie est un moteur de croissance absolument vital.

Nous pensons que l’effet de réseau, associé à des technologies plus récentes et à croissance rapide (comme l’intelligence artificielle, l’Internet des objets, le big data et la blockchain), renforcera encore le pouvoir disruptif de la technologie, et que la polarisation entre les gagnants et les perdants va s’intensifier. Prenez par exemple la vente de détail depuis dix ans : le commerce électronique a détruit des entreprises traditionnelles tandis que des pans entiers du marché de la publicité ont migré vers les acteurs numériques comme Facebook et Google. Imaginez maintenant un changement de cette ampleur dans les services financiers, la santé, la consommation de base ou d’autres secteurs. Dès lors, peut-on vraiment envisager le secteur des technologies comme un marché vertical ? Nous pensons que cette approche n’est plus pertinente.

La surperformance apparente du secteur technologique au cours des dernières années vient quelque peu brouiller la vue d’ensemble. Elle est due à une croissance implacable (et, à notre avis, injustifiée) de tous les acteurs du secteur, qui se retrouvent entraînés par cette lame de fond de la disruption. Nous sommes convaincus que cette dynamique ne tient pas compte du fait qu’aucun ralentissement économique n’a eu lieu depuis dix ans maintenant ; par conséquent, il n’y a aucun moyen de mesurer la composante cyclique, qui aura certainement son rôle à jouer, en particulier pour les semi-conducteurs et le matériel informatique, lorsque la tendance s’inversera. A notre avis, au premier ralentissement et surtout lorsque nous disposerons d’un cycle complet, nous verrons encore plus clairement que les investissements les plus judicieux et les plus performants dans la technologie ne se situent plus dans son marché vertical ; par conséquent, l’indice technologique ne constitue plus une référence pertinente.

Pour illustrer notre propos, nous avons observé la performance des grandes entreprises depuis que le S&P 500 a atteint son sommet juste avant la grande crise financière. C’était le 11 octobre 2007 : la période depuis lors forme un cycle presque complet, avec un pic suivi d’un creux puis d’un nouveau pic. L’indice très prisé des semi-conducteurs a été multiplié par 3,6 depuis cette date, un niveau de croissance plus rapide que celui de l’indice MSCI World Technology, plus vaste, qui n’a augmenté que de 2,6x (dans les deux cas sur la base des dividendes réinvestis).

Examinons maintenant la performance des modèles les plus disruptifs de ce cycle de 12 ans : la valeur d’Apple, le leader des smartphones, a été multipliée par 11 au cours de cette période ; celle de Netflix, créateur d’un modèle complètement nouveau de consommation de médias, a été multipliée par 97 ! La valeur d’Amazon, qui a révolutionné la vente en ligne, a été multipliée par 19, tandis que celles de Visa et de Mastercard, qui ont bouleversé les paiements en espèces, ont été multipliées par 12 et 17, respectivement. Toutes ces entreprises ont éclipsé les sous-secteurs (comme les semi-conducteurs) qui attirent tant l’attention aujourd’hui, alors que nous nous complaisons dans la frénésie d’un marché haussier depuis dix ans. A présent, comparons ces chiffres avec les performances des technologies matures, comme l’univers du mobile avant l’apparition des smartphones : Nokia et Ericsson ont chuté de 87% et 35% ; BlackBerry est presque anéanti, avec un plongeon de 93%. Les géants plus anciens et bien établis dans les technologies n’ont pas fait beaucoup mieux : Cisco +40%, Intel +120%, Dell +11% et IBM +14%. Quant à Juniper et HP Inc., leur valeur a baissé sur cette période de 12 ans.

Finalement, la technologie ne se résume plus à ce qu’elle est en elle-même. Il ne s’agit pas de puces, de boîtiers ou de logiciels de base – des secteurs qui constituent pourtant une grande partie de l’indice technologique. La vraie question est de savoir comment ces technologies, déjà disponibles et à venir, seront réellement utilisées dans la création de modèles économiques et d’entreprises qui sauront tirer parti de l’investissement dans ces « matières premières » pour dégager des rendements beaucoup plus élevés. Pour cette raison, nous sommes persuadés qu’un indice plus vaste serait non seulement pertinent, mais surtout indispensable. De même, nous estimons que « l’ancien » secteur des technologies sera bientôt considéré comme une simple variante des matières premières. Il aura peut-être un peu plus d’éclat que le cuivre ou le minerai de fer, mais son fonctionnement sera intrinsèquement cyclique, sans les caractéristiques disruptives des véritables gagnants d’aujourd’hui.

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