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Le marché immobilier américain : Un marché immunisé contre une pandémie ?

Tom Mansley, de GAM Investments, fait le point sur la vigueur du marché immobilier américain et explique pourquoi certains paramètres, tels que l’accessibilité au logement, leur disponibilité et le niveau du service de la dette, continuent de soutenir les investisseurs sur le marché américain des titres adossés à des créances hypothécaires résidentielles (MBS).

14 avril 2021

Si le monde traverse une récession à cause du Covid-19, comparée à celle des années 2008 et 2009, elle présente une différence fondamentale : lors de la récession précédente, la plupart des obligations non garanties par des agences gouvernementales avaient une qualité de crédit insuffisante. Depuis lors, les obligations non garanties par des agences gouvernementales sont principalement adossées à des prêts de qualité supérieure et ont été structurées et évaluées conformément à l'exposition au crédit. Par conséquent, au début de la récession actuelle, nous estimions que les obligations senior (de premier rang) non garanties par des agences gouvernementales sur le marché des MBS résidentiels présentaient les plus fortes opportunités; comme prévu, les obligations senior se sont bien comportées du point de vue du crédit. Toutefois, elles ont connu des mouvements de prix volatils en raison de la crise de liquidité provoquée par la pandémie.

L'une des conséquences du contexte récent a été l'augmentation de la demande de logements unifamiliaux aux États-Unis. Cela a entraîné une augmentation du taux d'appréciation du prix des actifs adossés aux MBS, ce qui a conduit à une amélioration de leur solvabilité. Cela nous a démontré que les obligations situées à un niveau élevé de la structure du capital sont capables de résister aux récessions.

Le service de la dette des ménages

Le comportement prudent des consommateurs a également conduit à une réduction du montant de la dette des ménages par rapport au revenu. Le ratio de l'endettement des ménages par rapport au revenu disponible est en baisse depuis 2007 et se situe aujourd'hui à des niveaux observés pour la dernière fois avant les années 2000. La combinaison de la baisse des niveaux d'endettement et des taux d'intérêt a entraîné une diminution des paiements d'intérêts par les consommateurs américains par rapport à leur revenu (le ratio du service de la dette des ménages) qui a atteint les niveaux les plus bas depuis que la Réserve fédérale américaine (Fed) a commencé à accumuler les données en 1982, comme le montre le graphique 1. Par conséquent, les propriétaires ont, en moyenne, relativement peu de mal à continuer à payer les intérêts de leur dette.

Graphique 1 : Ratio du service de la dette et ratio dette/revenu

Source : Réserve fédérale. Données du 31 mars 1982 au 31 décembre 2020. Les performances passées ne sont pas un indicateur des performances futures et des tendances actuelles ou futures.

Chômage

Le taux de chômage aux États-Unis était d'environ 6% à la fin du premier trimestre 2021. Ce taux est plus élevé que le niveau de 3,5% enregistré avant la crise du Covid-19, qui représentait le niveau le plus bas depuis 50 ans. Le graphique 2 ci-dessous montre que 6% est proche du taux de chômage moyen à long terme aux États-Unis. En outre, les indemnités chômage supplémentaires découlant des mesures d’assistance liées à la crise du Covid-19 constituent un revenu de remplacement substantiel pour la population sans emploi. Si l'on ajoute à cela le faible niveau d'endettement des ménages, les consommateurs américains peuvent, en moyenne, effectuer aisément le paiement de leurs prêts hypothécaires.

Graphique 2 : Taux de chômage américain

Source : Bloomberg. Données du 31 janvier 1968 au 28 février 2021. Utilisation à des fins d'illustration uniquement.

Accessibilité

Outre le fort crédit accordé aux consommateurs, les logements restent abordables. L'Indice d’accessibilité à la propriété, qui compare le revenu médian des ménages au coût d'une hypothèque sur un logement de prix médian, était stable avant 2005, mais a connu une hausse relative en 2006, lorsque les prix des logements ont explosé en raison d'achats spéculatifs. La récession des années 2008 et 2009 a mis un terme à cette situation, entraînant un effondrement des prix et une baisse des taux d'intérêt, ce qui a permis à l'indice d'atteindre des niveaux d’accessibilité record en 2011. Cette augmentation était nécessaire à l'époque, dans la mesure où il y avait un excès de logements sur le marché à résorber. Depuis lors, même si les prix des logements ont augmenté, les taux d'intérêt sont restés bas et les revenus ont augmenté, de sorte que l'accessibilité à la propriété reste nettement supérieure à la moyenne d'avant 2005. Par conséquent, malgré les récentes hausses de prix, les logements restent abordables.

Taux de vacance des logements

Le pourcentage de logements habités par leur propriétaire qui sont vacants est plus bas qu'il ne l'a été depuis 1980. Les maisons deviennent vacantes lorsque les propriétaires décèdent ou déménagent. La rareté actuelle des logements vacants reflète le manque de logements dans lesquels les gens peuvent emménager, ainsi que la vitesse de vente des maisons mises sur le marché. Depuis 2008, la construction de logements n'a pas suivi la demande. Par conséquent, il y a eu récemment une pénurie de logements en vente, comme le démontrent les faibles niveaux de vacance indiqués dans le graphique 3.

Graphique 3 : Taux de vacance des logements aux États-Unis

Source : Bloomberg. Données du 31 mars 1956 au 31 décembre 2020.

Propriétaires versus locataires

Avant 2005, les nouveaux ménages étaient plus enclins à acheter un logement qu'à en louer un. De 2005 à 2015, cette tendance s'est inversée, la croissance des locations dépassant celle des achats, les milléniaux ayant retardé l'achat d'une maison. La tendance s'est à nouveau inversée en 2015 et les achats de maisons ont augmenté à un rythme plus rapide. En examinant l'évolution de l'accession à la propriété depuis 2005 par groupe d'âge, il apparaît clairement que la plus forte augmentation provient des moins de 35 ans. Les milléniaux achètent en effet des maisons, ce qui est une source de forte demande.

Inventaire des maisons à vendre

Historiquement, le marché immobilier est équilibré lorsque le surplus de maisons à vendre couvre entre quatre et cinq mois. Juste avant la récession de 2008 / 2009, l'offre a atteint un niveau record correspondant à 12 mois. Avec la réduction de la construction de nouveaux logements, l’excès de maisons à vendre a diminué pour atteindre un niveau « normal » en 2016. Par la suite, le niveau a continué à baisser et se trouve maintenant à un niveau record d'environ seulement deux mois d'offre. Alors que depuis environ 5 ans déjà les milléniaux ont commencé à acheter des maisons, la pandémie de Covid-19 a accéléré la tendance des jeunes familles à s'installer dans les zones suburbaines. Cette évolution coïncide avec un changement important des habitudes de travail, qui passent du travail en priorité au bureau à un travail davantage à domicile. Même si nous pensons que le marché du logement finira par retrouver un équilibre plus normal entre l'offre et la demande, la forte demande et la faible offre devraient soutenir les prix des logements pendant longtemps.

Perspectives pour les MBS

Avec la récente politique monétaire accommodante et les dépenses massives de relance du gouvernement, les marchés sont actuellement préoccupés par une inflation potentielle. Lorsqu'un environnement de marché inflationniste s'installe, nous estimons que la hausse des taux d'intérêt et des prix des actifs réels en sera l'une des conséquences. Du point de vue des MBS, cependant, les effets de l'inflation nous semblent peu préoccupants. Lorsque les prix des actifs réels et des logements augmentent, la valeur des garanties MBS augmente, améliorant ainsi les positions de crédit du point de vue des prêteurs. De plus, l'important plan de relance du gouvernement ne fait que faciliter le paiement des hypothèques par les propriétaires, ce qui augmente encore la solvabilité des MBS.

Notamment, la Réserve fédérale américaine (Fed) n'a pas mis en place de programme spécifique pour soutenir le marché des MBS résidentiels. Les spreads dans ces secteurs ont été plus lents à se rétablir que les secteurs bénéficiant de soutiens, tels que les obligations d'entreprise. Les spreads sur les prêts hypothécaires non garanties par des agences gouvernementales sont encore beaucoup plus larges qu'ils ne l'étaient avant le Covid-19, ce qui contraste directement avec d'autres secteurs qui se négocient aujourd'hui à des niveaux plus élevés qu'avant la crise. Cela signifie qu'il existe encore une opportunité d'acheter des actifs qui continuent à se redresser et qui pourraient avoir des plus-values supplémentaires, ainsi que des rendements intéressants.

Informations juridiques importantes
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Tom Mansley

Investment Director

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