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La forza dell’America

12 Settembre 2019

L’economia, la valuta e i mercati azionari degli Stati Uniti sono estremamente robusti, grazie a fattori strutturali storici; oltre al tipo di gestione peculiare delle istituzioni economiche e dei consigli di amministrazione del Paese. Julian Howard di GAM Investments esamina in che modo tali vantaggi consentono agli Stati Uniti di affrontare con successo le fasi di incertezza economica e geopolitica.

La guerra commerciale avviata dall’attuale amministrazione americana incide sulla crescita economica e sugli utili delle imprese di tutto il mondo. L’economia e i mercati azionari in Europa e nei Paesi in via di sviluppo si sono dimostrati particolarmente vulnerabili poiché dipendono dalla catena di distribuzione manifatturiera globale. Tuttavia, gli investitori in cerca di diversificazione e stabilità dovrebbero concentrarsi sull’occhio del ciclone, ovvero sugli Stati Uniti. L’economia USA, il dollaro e il mercato azionario americano presentano caratteristiche specifiche. Per questo sono una componente vitale in ogni portafoglio di investimento, nonostante sia stato proprio il sistema politico statunitense a diffondere tale incertezza economica.

L’economia americana è in grado di erigere una barriera protettiva contro le forze esterne. Con una popolazione di 372 milioni di abitanti, si stima che l’80% dell’economia si basi sui consumi. I dati sul Pil del secondo trimestre evidenziano l’importanza di tale fattore: a fronte dell’escalation della guerra commerciale e di un profondo calo degli investimenti da parte delle imprese del 5,5% rispetto all’anno precedente, il Pil USA è stato comunque in grado di registrare una crescita del 2,1% rispetto alle attese di Wall Street grazie ai consumi elevati. Il grado di fiducia dei consumatori è tale che le richieste di mutuo per l’acquisto di un’abitazione (rispetto a quelle di rifinanziamento) sono in costante aumento. Mentre i consumi e i servizi stanno diventando una componente più rilevante dell’economia americana, è sempre meno probabile che il rallentamento dei comparti industriale e manifatturiero sfoci in una recessione. Nel contesto attuale, problematico per gli scambi commerciali globali, questa è una caratteristica molto interessante che solo poche altre economie possono vantare.

Figura 1: Consumatori ottimisti: aumentano i salari e le richieste di mutuo recuperano, tornando sui livelli precedenti alla crisi finanziaria.

Fonte: Bloomberg (luglio 2009 - luglio 2018)

Per gli investitori internazionali, anche la stabilità del dollaro è di fondamentale importanza al fine di preservare il valore dei loro investimenti in moneta locale. Ancora una volta, gli Stati Uniti si trovano in una posizione privilegiata. Il dollaro è forte e stabile poiché è una valuta di riserva, e tale condizione non accenna a cambiare. Gli scambi commerciali globali avvengono sempre più frequentemente in dollari, mentre il debito denominato in dollari nelle mani di imprese e governi si sta avvicinando alla soglia di 10 mila miliardi. L’economia globale ha letteralmente investito in questa caratteristica del dollaro, incoraggiata dalla capacità della moneta di essere una riserva di valore (grazie ai mercati finanziari estremamente liquidi), nonché al grado elevato di liquidità e sicurezza. Quest’ultimo aspetto è cruciale, considerato che la Federal Reserve ha chiaramente dimostrato di essere pronta a intervenire come prestatore di ultima istanza. Nel corso della crisi finanziaria globale del 2008, la banca centrale americana istituì delle linee swap in valuta con almeno altre 14 banche centrali allo scopo di garantire la disponibilità costante di liquidità in dollari. Il dollaro americano non è naturalmente immune dalla svalutazione, come abbiamo potuto vedere nel primo decennio del 21° secolo, quando l’economia faticava a recuperare dalla recessione. Recentemente l’amministrazione USA ha ventilato la possibilità di svalutare il dollaro del 10% per sostenere le esportazioni nel comparto manifatturiero. Tuttavia, il processo di “dollarizzazione” degli ultimi dieci anni circa, abbinato alle caratteristiche intrinseche che abbiamo descritto, indica che il dollaro resterà una moneta interessante a fronte delle turbolenze economiche in corso su scala globale, più che di quelle specifiche del Paese.

Tornando ai mercati finanziari, e in particolare alle azioni USA, anche qui emerge l’eccezionalità del Paese. Per quanto alcune imprese americane con una presenza internazionale, come Nike, abbiano esortato l’amministrazione a moderare i toni nella guerra commerciale, la redditività delle imprese del Paese resta solida. Le aspettative di crescita degli utili pubblicati nel secondo trimestre sono mediamente del +4% rispetto all’anno precedente, mentre molte imprese stanno dimostrando flessibilità a livello manageriale e spostano la loro catena di distribuzione fuori dalla Cina, anziché attendere che si dipani la nube di incertezza sul fronte politico. In pratica, ciò comporta lo spostamento di stabilimenti verso sedi produttive di “secondo livello”, tra cui Messico, Tailandia e Indonesia. Anche il sostegno della Federal Reserve aumenta, con la maggiore disponibilità della banca centrale a tagliare i tassi di interesse alla luce dell’incertezza economica globale. Ma gli Stati Uniti presentano un’altra caratteristica intrinsecamente superiore ad altri mercati che trascende le condizioni congiunturali: un ROE stabilmente più alto rispetto ad altri mercati.

Figura 2: Più valore al denaro: gli Stati Uniti presentano storicamente un ROE più alto rispetto ad altri mercati

Fonte: Bloomberg (dicembre 1999 - giugno 2019)

Questo cosa significa? Sostanzialmente il management delle imprese è di qualità più elevata. Il fatto che le imprese americane siano gestite meglio delle altre non è solo un’intuizione, bensì un fenomeno rilevato scientificamente. In un pionieristico studio del 2010 di Nicholas Bloom e John Van Reenen1, le aziende americane hanno ottenuto il punteggio più alto su scala globale per la qualità del management; sulla base di criteri come l’adozione di tecniche manifatturiere moderne, il monitoraggio della performance, il raggiungimento degli obiettivi interni, i controlli incrociati, i sistemi di incentivazione e la gestione dei talenti. L’infrastruttura del sistema educativo molto buona è probabilmente uno dei motivi di tale risultato; tuttavia crediamo che ciò dipenda soprattutto dall’approccio darwiniano degli americani al successo e al fallimento individuale nel mondo delle imprese. È interessante notare che il Regno Unito si è posizionato al nono posto al mondo: gli autori sottolineano la cultura fatalistica di una leadership mediocre, personificata nella cultura popolare da personaggi come Basil Fawlty, David Brent e Alan Partridge. Negli Stati Uniti è più difficile trovare figure di questo tipo. La superiorità del management si abbina all’effettiva profondità del mercato azionario americano, dove ogni giorno nel 2017 venivano scambiati circa sei miliardi e mezzo di azioni. Di conseguenza, l’indice S&P 500 evidenzia un’asimmetria nel corso del tempo: riporta buone performance nelle fasi di rialzo dei mercati azionari globali, ma si difende anche molto bene nelle fasi di ribasso, per cui sostanzialmente è adatto a ogni condizione del mercato.

Figura 3: Gli Stati Uniti si posizionano al primo posto per qualità del management

Fonte: Bloom, Van Reenen 2010

La forza dell’America è dunque un fenomeno che è stato osservato sia a livello economico sia negli investimenti. Altre regioni e altri stili di investimento possono riportare una crescita più elevata, come i mercati emergenti grazie all’ascesa della classe media, mentre altri possono offrire un valore complessivo apparentemente migliore, come le azioni europee tanto denigrate. Eppure, l’economia, la valuta e i mercati azionari degli Stati Uniti hanno una capacità di resistenza che deriva in parte dal loro retaggio strutturale ma che dipende anche dalla qualità costantemente alta della leadership del Paese a livello delle istituzioni economiche e dei consigli di amministrazione. Tali vantaggi esclusivi consentono al Paese di affrontare periodi prolungati di incertezza geopolitica ed economica su scala globale, anche nei casi in cui le radici di tali dinamiche affondano a livello locale. Anche se l’amministrazione USA sembra che stia cercando di isolare il Paese, la buona notizia è che i mercati finanziari americani sono ancora facilmente accessibili da parte degli investitori internazionali.

1Perché lo stile di gestione è differente tra diverse aziende e in diversi Paesi? Bloom & Van Reenen, 2010

Importanti avvertenze legali
I dati esposti in questo documento hanno unicamente scopo informativo e non costituiscono una consulenza in materia di investimenti. Le opinioni e valutazioni contenute in questo documento possono cambiare e riflettono il punto di vista di GAM nell’attuale situazione congiunturale. Non si assume alcuna responsabilità in quanto all’esattezza e alla completezza dei dati. La performance passata non è un indicatore dell’andamento attuale o futuro.