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Emerging Market Equities – Tim Love

Tim Love ritiene che i mercati emergenti siano cambiati profondamente, da fornitori di materie prime e centri manifatturieri di basso profilo alla manifattura e ai servizi di alta gamma. Love crede che una frenata del dollaro e una politica monetaria più accomodante da parte della Federal Reserve possano essere i catalizzatori della crescita dei mercati emergenti.

Quali eventi hanno avuto le maggiori ripercussioni sull’asset class che segue?

I mercati azionari emergenti nei primi tre trimestri del 2023 hanno guadagnato molto per poi ridiscendere ancora e perdere terreno tra fine agosto e inizio settembre. A trainare questi mercati sono stati numerosi fattori, sia ciclici che secolari, ma soprattutto le valutazioni hanno beneficiato della riduzione del costo del capitale previsto in vista di una sorta di scenario “Goldilocks” sui mercati. Ciò ha favorito la componente value, in particolare Brasile, Sud Africa, le compagnie petrolifere, e così via. Ha invece gravato sui titoli growth, i titoli in crescita a un prezzo ragionevole (GARP), quelli tecnologici. Detto questo, i rendimenti a doppia cifra registrati a fine luglio sono in gran parte svaniti ad agosto e settembre. Perché? Per quale ragione? Principalmente per la politica della Federal Reserve e in particolare la stretta monetaria, coi tassi più alti più a lungo rispetto a uno scenario Goldilocks. Ciò è il riflesso dei dati più robusti del previsto negli Stati Uniti, ma anche della domanda ancora alta nel mercato del lavoro. Tali fattori hanno cambiato naturalmente la percezione nei mercati emergenti con la performance negli Stati Uniti, la forte ascesa del dollaro ai livelli massimi in 26 anni, lo scenario risk-off, i deflussi di liquidità. A fronte di tali sviluppi, i mercati emergenti hanno perso molti dei guadagni iniziali alla fine del terzo trimestre. Ciononostante, le prospettive sono abbastanza positive.

Cosa può offrire quest’asset class nel contesto attuale?

I mercati azionari emergenti possono offrire molto, sia nel breve che nel lungo termine. Nonostante l’inversione di tendenza nei mercati alla fine del terzo trimestre, sono emerse sacche di resistenza, in particolare grazie al prezzo del petrolio che è salito oltre 90 dollari, anche perché l’OPEC ha pompato i dati al rialzo a livello di domanda e offerta. Dunque i mercati del Golfo hanno fatto benissimo, in particolare le banche della regione. E poi ci sono i titoli secondari in India. Nonostante l’ascesa del prezzo del petrolio sia stato un fattore negativo per l’India in generale, il mercato secondario se l’è cavata bene grazie al forte aumento della domanda locale. Pertanto, grazie alla qualità più alta nel secondario e a un buon flusso di cassa, l’India ha fatto bene. A ciò si somma il processo di nearshoring, onshoring, rilocalizzazione tematica, che ha riguardato Vietnam, Romania, Polonia, Messico settentrionale. Tutti questi hub logistici sono schizzati alle stelle. Nonostante un sell-off dovuto alle dinamiche geopolitiche, al rialzo del dollaro, e così via, ci sono sacche di resistenza. In tal senso, i mercati emergenti possono offrire ottimi rendimenti idiosincratici, in particolare nelle tre aree che ho citato, nel terzo trimestre. Cosa dobbiamo aspettarci? È una bella domanda, ma la risposta è molto, perché ci troviamo in una fase ottimale del ciclo. Le valutazioni sono più convenienti, circa il 70% in meno, se non l’80% rispetto alla crisi finanziaria, o forse rispetto alla ripresa del 2004 prima che i mercati emergenti lasciassero di stucco i Paesi sviluppati nel 2004, 2005, 2006, 2007 e 2008, quattro volte tanto. Ciclicamente, è una molla pronta a saltare. Questo prima di prendere in considerazione altri fattori positivi nel lungo termine, come la crescita dei fondi pensione locali, la ripresa della domanda locale sottostante, in particolare in India, oltre ai vantaggi correlati alla crescita secolare del settore del lusso che si manifesta nell’intero Sud-est asiatico, oltre naturalmente all’indotto dei veicoli elettrici, mi riferisco in particolare ai materiali, ovvero litio, platino, ecc. Sono numerosi gli aspetti idiosincratici o secolari e ciclici per natura che sono molto positivi nel medio e lungo termine per i mercati emergenti. Il profilo di rischio e rendimento è invidiabile, il potenziale di perdita è inferiore a quello dell’S&P 500 e il potenziale di rialzo, secondo me, molto più elevato.

Quali sono le previsioni a breve e medio termine?

Credo che nei mercati emergenti ci siano diversi segnali che indicano che il peggio è ormai passato. A questo proposito, se prendiamo in considerazione alcune idee che sono state pompate artificialmente dagli ultimi arrivati, dagli investitori retail, sono scesi del 70, 75, 80% in dollari rispetto al picco. Litio, platino, per esempio, l’energia solare in Cina. La domanda sarà alta, per le energie alternative e i veicoli elettrici. A un certo punto i fattori secolari inizieranno a farsi sentire. Dopo questa ridicola impennata ciclica a cui hanno contribuito gli investitori retail subentreranno le forze secolari e ci troveremo più vicino a toccare il fondo. Sia che si tratti di litio, platino, terre rare, credo che le opportunità saranno enormi di scovare titoli convenienti, con ottime prospettive nel lungo periodo, un ottimo flusso di cassa, che si stanno stabilizzando, che non stanno scendendo e che offrono ottime prospettive nel lungo periodo. Dunque, che sia a livello degli utili o della situazione patrimoniale, o del free cash flow, ci sono ottime ragioni per investire. In questo senso ritengo che i mercati emergenti offrano ottimi segnali positivi in alcuni segmenti. Ho menzionato i secondari indiani. Ho menzionato anche l’onshoring.

Facciamo un bel passo indietro. Com’è oggi la composizione dell’indice dei mercati emergenti? Fondamentalmente è diversa da com’era ieri. E la percezione non è la realtà. La realtà è che, in parole semplici, l’America Latina (Brasile escluso), l’America Centrale, l’Africa (Sud Africa escluso), la maggior parte dell’Est Europa, Russia, Turchia, Bangladesh, Pakistan, Sri Lanka, Vietnam, costituiscono meno dell’1,5% dell’indice MSCI EM. Cosa c’è nell’indice? Sostanzialmente la Corea. I veicoli elettrici. Il gaming di alta gamma. Le auto, i veicoli elettrici, i semiconduttori, Taiwan, i centri d’eccellenza e le economie di scala della Cina, in numerose aree oltre alla domanda al consumo. È la domanda al consumo che può contare su una popolazione più vasta, più giovane e che cresce più rapidamente in India. I servizi di consulenza in India che servono gli Stati Uniti. I Paesi del Golfo. Il Pil pro capite del Golfo è molto più alto di quello dei mercati sviluppati, dei Paesi sviluppati di quattro o cinque volte. E poi ci sono i vantaggi dell’onshoring e del reshoring come in Messico. Non si tratta dei “vecchi” mercati emergenti. Si tratta di robotica, semiconduttori, consulenza di alto profilo, veicoli elettrici di alta gamma, materiali per i veicoli elettrici. Sono aree moderne flessibili, prevedibili. Dunque, se continuano a far crescere il Pil pro capite rispetto a quello dei Paesi sviluppati e conservano il premio per la crescita del Pil rispetto ai Paesi sviluppati, 4,5 o 5 per gli emergenti 1,5 o 2 per quelli sviluppati, non ci sono motivi per cui questa molla delle valutazioni non debba saltare e produrre effetti positivi, soprattutto quando otto su nove dei principali mercati emergenti oggi sono investment grade. Erano solo quattro nel 2004. Eppure nel 2004, quando è iniziata la ripresa dopo la crisi asiatica e la SARS, come abbiamo visto più recentemente con il Covid, ci si trova in una fase in cui le valutazioni iniziano a decollare. Per rispondere alla domanda, credo che sia i fattori ciclici che secolari, e il profilo di rischio e rendimento favoriscano i mercati emergenti in questa fase. Ho citato alcuni temi che sto monitorando.

Sono ottimista. Credo che la molla sia pronta a saltare. Quali sono i catalizzatori che lo consentiranno? Il dollaro vicino al picco e la politica monetaria meno restrittiva dell’FOMC. Il dollaro sui massimi in 26 anni non favorisce i flussi diretti verso i mercati emergenti. Senza benzina nel motore in grado di sfruttare quest’opportunità sul fronte delle valutazioni, non basta. Per definizione, serve un catalizzatore che spinga nella giusta direzione. Questa è la situazione finché il dollaro non toccherà il livello massimo e il ciclo di stretta monetaria non inizierà a rallentare. A quel punto, credo che, dopo 15 anni di volatilità nei mercati emergenti dove tutti hanno puntato sul dollaro, sul credito e poi sull’intelligenza artificiale, credo che ci sarà una rotazione verso la realtà, la nuova percezione di un segmento che di fatto non andrebbe chiamato “emergente”. In molti casi andrebbero definiti semi-sviluppati, soprattutto nella regione del Golfo.

C’è un grafico che state monitorando in particolare in questo periodo, come il dollaro che ha già menzionato?

Quello è il fattore primario. Insieme alla continuità e alla resilienza degli utili aggregati dei mercati emergenti, puntando sulla tenuta e sulla modernità di questi utili. Se ho ragione, e saranno in grado di superare una lieve flessione della domanda nei Paesi sviluppati perché sono a più alto valore aggiunto e maggiormente orientati alla domanda locale in molti casi, non c’è ragione per cui anche un lieve rialzo del dollaro o un prolungamento della stretta monetaria debbano preoccuparli, perché non sono più i “vecchi” mercati emergenti. Quelli non ci sono più. Sono all’avanguardia, in una situazione totalmente diversa. La percezione non coincide con la realtà. Per rispondere alla domanda in modo specifico, il dollaro ponderato per gli scambi commerciali, in particolare perché incide su Sud Africa e Brasile, che sono le uniche valute non investment grade nella mia asset class, che sono già scese di 75-80. Secondo, la tenuta delle aspettative di utile del 12-16%, un range assai ampio per le previsioni di consensus dei mercati emergenti. Nella misura in cui si trovano intorno a 14, allora la tesi della molla pronta a saltare sul fronte ciclico, ancor prima di tener conto dei fattori secolari, delinea un profilo di rischio e rendimento assai favorevole.

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Non si garantisce né si dichiara che gli obiettivi di investimento saranno raggiunti. Il valore degli investimenti può diminuire o aumentare. I risultati passati non sono necessariamente indicativi di quelli futuri. Gli investitori potrebbero perdere una parte o la totalità dei loro investimenti.

L'indice MSCI Emerging Markets cattura la rappresentazione delle large e mid cap in 24 Paesi dei Mercati Emergenti (EM). I Paesi EM comprendono: Brasile, Cile, Cina, Colombia, Repubblica Ceca, Egitto, Grecia, Ungheria, India, Indonesia, Corea, Kuwait, Malesia, Messico, Perù, Filippine, Polonia, Qatar, Arabia Saudita, Sudafrica, Taiwan, Thailandia, Turchia ed Emirati Arabi Uniti. Con 1.437 componenti, l'indice copre circa l'85% della capitalizzazione di mercato corretta per il flottante di ciascun Paese. L'indice Standard and Poor's 500 (S&P 500) è un indice del mercato azionario che tiene conto dell'andamento delle azioni di 500 tra le maggiori società quotate in borsa negli Stati Uniti. È uno degli indici azionari più seguiti. I riferimenti a indici e benchmark sono illustrazioni ipotetiche di rendimenti aggregati e non riflettono la performance di alcun investimento reale. Gli investitori non possono investire in indici che non riflettono la deduzione delle commissioni del gestore degli investimenti o di altre spese di negoziazione. Tali indici sono forniti solo a scopo illustrativo. Gli indici non sono gestiti e non comportano commissioni di gestione, costi di transazione o altre spese associate a una strategia di investimento. Pertanto, i confronti con gli indici hanno dei limiti. Non è possibile garantire che un portafoglio corrisponda o superi un particolare indice o benchmark.

La presente presentazione contiene dichiarazioni previsionali relative agli obiettivi, alle opportunità e alla performance futura del mercato statunitense in generale. Le dichiarazioni previsionali possono essere identificate dall'uso di parole come "credere", "aspettarsi", "anticipare", "dovrebbe", "pianificato", "stimato", "potenziale" e altri termini simili. Esempi di dichiarazioni previsionali sono, a titolo esemplificativo e non esaustivo, le stime relative alle condizioni finanziarie, ai risultati delle operazioni e al successo o meno di una particolare strategia di investimento. Tutte sono soggette a vari fattori, tra cui, a titolo esemplificativo, le condizioni economiche generali e locali, l'evoluzione dei livelli di concorrenza all'interno di determinati settori e mercati, le variazioni dei tassi d'interesse, le modifiche legislative o regolamentari e altri fattori economici, competitivi, governativi, normativi e tecnologici che influenzano le operazioni di un portafoglio e che potrebbero far sì che i risultati effettivi differiscano materialmente dai risultati previsti. Tali dichiarazioni sono di natura previsionale e comportano una serie di rischi noti e ignoti, incertezze e altri fattori e, di conseguenza, i risultati effettivi potrebbero differire materialmente da quelli riflessi o contemplati in tali dichiarazioni previsionali. Si invitano i potenziali investitori a non fare eccessivo affidamento su qualsiasi dichiarazione o esempio di previsione. Nessuno di GAM, delle sue affiliate o dei suoi principali, né nessun'altra persona fisica o giuridica si assume l'obbligo di aggiornare le dichiarazioni previsionali in base a quanto previsto dalla legge.

Tim Love

Investment Director

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