Die Dominanz der US-Tech-Giganten hat die Bewertungen in die Höhe getrieben und den US-Markt auf eine Reihe neuer Allzeithochs getrieben. Da sich die Bewertungslücke zwischen den USA und anderen Regionen vergrössert, erörtert Charles Hepworth von GAM Investments, warum Anleger bei ihrer Suche nach Qualitätswachstum einen globalen Ansatz verfolgen sollten, und hebt die Diversifizierungsmöglichkeiten bei europäischen Aktien hervor.
14. März 2024
Es lässt sich nicht leugnen, dass sich die Bewertungsunterschiede zwischen den USA und Europa auf einem hohen Niveau bewegen. Auf den ersten Blick kann selbstverständlich der Stand des Wirtschaftswachstums der beiden Regionen einen Teil dieses Unterschieds erklären. Die Anleger sind möglicherweise eher bereit, für Wachstum zu viel zu bezahlen, was zu einem teureren Multiplikator in den USA führt. Dies wurde erstmals nach der globalen Finanzkrise 2007-08 deutlich, als der technologielastige US-Aktienmarkt besser positioniert war, um von dem darauf folgenden Niedrigzinsumfeld zu profitieren.
FAANGs für die Erinnerung. Aber der Chip-Innovator Nvidia ist das neue Aushängeschild der Technologiebranche
Die FAANGs der Jahre vor der Pandemie - Facebook, Amazon, Apple, Netflix und Google - haben sich inzwischen zu einem neuen Namen gemausert: die "Magnificent Seven". Die Anziehungskraft dieser technologiebezogenen US-Namen hat sich im letzten Jahr noch verstärkt, da Apple, Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft, Nvidia und Tesla aufgrund ihres explosiven Wachstums das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) des Marktes verzerrt haben. Insbesondere der Chip-Innovator Nvidia ist das derzeitige Aushängeschild für alles, was mit Künstlicher Intelligenz (KI) zu tun hat, und wird mit einem geschätzten zukünftigen KGV von 35 bewertet. Falls Sie das für übertrieben halten, sollten Sie Folgendes bedenken: Anfang März hat Nvidia erneut bahnbrechende Ergebnisse vorgelegt und zum dritten Mal in Folge ein dreistelliges Wachstum bei Umsatz und Gewinn erzielt. Nvidia hat die Technologie entwickelt, um 80 Milliarden Transistoren in seine äusserst erfolgreichen H-100- und H-200-Chips zu quetschen - etwas, das keinem Konkurrenten je gelungen ist, und da die Leistung der KI durch die schiere Menge an Rechenleistung maximiert wird, ist dies der Chip, den sich jeder gewünscht hat. Aber es gibt noch mehr gute Nachrichten. Nvidia hat gerade einen Nachfolger des GHC 100-Chips angekündigt, der noch beeindruckender sein wird und Nvidia noch weiter von der Konkurrenz abhebt. Als Anhaltspunkt wurde einer dieser Chips kürzlich auf CDW, einer Art eBay-Marktplatz für Unternehmens-IT, für USD 97 angeboten. Wenn man bedenkt, dass diese Margen Nvidias echte Vormachtstellung im Bereich der KI-Infrastruktur und das Nachfragewachstum im Bereich des beschleunigten Computings und der generativen KI widerspiegeln, kann man gut verstehen, dass Nvidia mit einer Marktkapitalisierung von rund USD 200 Mrd. Jahr 2022 Anfang März auf eine Bewertung von USD 2 Billionen gestiegen ist.
Wie der US-Aktienmarkt im Jahr 2023 mit den "Magnificent Seven" abflog
Die "Magnificent Seven" waren in der zweiten Hälfte des vergangenen Jahres für einen Grossteil der Outperformance von US-Aktien verantwortlich, was vor allem dem Überschwang in Sachen KI zu verdanken war. Und das Engagement in KI ist keineswegs auf Nvidia beschränkt. Unternehmen wie Amazon, Microsoft und Meta erweitern die Grenzen, wenn es darum geht, wie IT selbst scheinbar etablierte Branchen und Sektoren verändern kann. Meta, der Eigentümer von Facebook, hat beispielsweise erfolgreich den Einsatz grosser Sprachmodelle getestet, um die Algorithmen zu unterstützen, die den Nutzern von Social-Media-Plattformen Videos vorschlagen. Die jüngste Entwicklung des Aktienkurses spiegelt die Zuversicht der Anleger wider, dass Meta die generative KI nutzen kann, um das Engagement in seinem gesamten Ökosystem, das Facebook, Instagram, Threads und WhatsApp umfasst, zu steigern, und das mit vielversprechenden Aussichten auf Werbeeinnahmen.
Tech-lite Europe hat unterdurchschnittlich abgeschnitten
Selbst wenn die Performance des US-Marktes in den letzten Monaten auf einer breiteren Basis steht, wird die Gruppe der "Magnificent Seven" - die fast 30 % des S&P 500 Index ausmacht - mit einem aggregierten KGV von 25 gehandelt. Im Vergleich dazu ist es schwierig, eine ähnliche Gruppe im europäischen Aktienmarkt zu finden, die auch nur annähernd zu diesem KGV gehandelt wird. Man könnte also argumentieren, dass die besondere Dominanz dieser Technologiegiganten und die Euphorie der Anleger über das transformative Potenzial der KI zu dieser offensichtlichen Bewertungslücke führen.
Teure US-Tech-Bros gegen preiswertere Euro-Pharma-Bruderschaften
Wenn Sie ein ähnliches Wachstumsproxy im europäischen Raum mit gleichermassen hohen Nettogewinnmargen, einer dominanten Marktkapitalisierung und hohen Wachstumsraten konstruieren, indem Sie Unternehmen wie GSK, Roche, Nestlé, Novartis, L'Oréal, LVMH, AstraZeneca und Sanofi verwenden - beachten Sie das Übergewicht der Pharmazeutika im Gegensatz zu reinen Technologieunternehmen - wird das Bewertungsargument viel klarer. Diese europäischen Aktien werden insgesamt nur mit dem 16,6-fachen KGV gehandelt - deutlich günstiger als die technologielastigen US-Aktien. Manche argumentieren, dass US-Aktien höhere KGVs rechtfertigen, weil sie von besserer Qualität sind, ein schnelleres strukturelles Wachstum, eine höhere Vorhersagbarkeit der Erträge und eine grössere Aktionärsfreundlichkeit aufweisen, ausserdem eine bessere Kapitalallokation haben und obendrein weniger von der Regierungspolitik beeinflusst sind. Zumindest mir erscheint es seltsam, dass diese Argumente nicht auf die oben genannten europäischen Aktien zutreffen.
Die Argumente für Europa als Diversifizierer des US-Engagements
Vielleicht ist es nur ein Fall von "Derjenige, der am lautesten schreit", der die US-Bewertungsverzerrung gegenüber europäischen Aktien verursacht. Die USA sind in den globalen Portfolios stark gewichtet, wohingegen europäische Aktien nur allzu oft ein Nebenschauplatz waren. Aber so wie der US-Aktienmarkt in den 1970er Jahren ein Wachstum der damaligen "Nifty Fifty" erlebte, bei dem die Anleger in der Erwartung eines anhaltend hohen Gewinnwachstums scheinbar gerne zu viel bezahlten, war die anschliessende Pleite dieser Namen alles andere als verheissungsvoll. Ich plädiere keineswegs für einen Einbruch der aktuellen Performance der Magnificent Seven - im Gegenteil, auf thematischer Ebene sehe ich diese Unternehmen als Teil eines langfristigen Trends, die an der Spitze der Innovation stehen und eine hohe Eigenkapitalrendite liefern. Auch wenn es seit einiger Zeit einen Konsens unter vielen "Allokatoren" gibt, US-Aktien überzugewichten, wird dieser "Crowded Trade" wahrscheinlich irgendwann enttäuscht werden. Während ich also anerkenne, dass Teile des US-Aktienmarktes scheinbar überhöhte Bewertungen rechtfertigen können, bin ich der Meinung, dass eine Neubewertung anderer Regionen, die - aus welchen Gründen auch immer - ungeliebt waren, längst überfällig ist. Europa ist ein Paradebeispiel, und da der US-Aktienmarkt zunehmend von einer relativ kleinen Anzahl technologieorientierter Megacaps dominiert wird, wird das Argument für eine Diversifizierung zumindest eines Teils des Engagements in US-Aktien immer lauter.
Anstatt sich auf trendige Marken wie die "Magnificent Seven" zu fixieren, lohnt es sich manchmal, auf Qualitätswachstum zu setzen, wo immer die Anleger es finden. Langfristig gesehen, glaube ich, dass die Fahrt viel ruhiger verlaufen wird.
Wichtige Hinweise und Informationen
Die hierin enthaltenen Informationen dienen lediglich zu Informationszwecken und stellen keine Anlageberatung dar. Die hierin enthaltenen Meinungen und Einschätzungen können sich ändern und spiegeln die Sichtweise von GAM im aktuellen wirtschaftlichen Umfeld wider. Für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen wird keine Haftung übernommen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für aktuelle oder zukünftige Trends. Die erwähnten Finanzinstrumente dienen lediglich der Veranschaulichung und sind nicht als direktes Angebot, Anlageempfehlung oder Anlageberatung oder als Aufforderung zur Investition in ein Produkt oder eine Strategie von GAM zu verstehen. Die Erwähnung eines Wertpapiers stellt keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf dieses Wertpapiers dar. Die aufgeführten Wertpapiere wurden aus dem von den Portfoliomanagern abgedeckten Wertpapieruniversum ausgewählt, um dem Leser ein besseres Verständnis der dargestellten Themen zu ermöglichen. Die aufgeführten Wertpapiere werden nicht notwendigerweise von den Portfoliomanagern gehalten und stellen auch keine Empfehlungen der Portfoliomanager dar. Die hier beschriebenen spezifischen Investitionen stellen nicht alle Investitionsentscheidungen des Managers dar. Der Leser sollte nicht davon ausgehen, dass die identifizierten und diskutierten Anlageentscheidungen gewinnbringend waren oder sein werden. Die hierin enthaltenen Verweise auf spezifische Anlageempfehlungen dienen lediglich der Veranschaulichung und sind nicht notwendigerweise repräsentativ für Anlagen, die in der Zukunft getätigt werden. Es wird keine Garantie oder Zusicherung gegeben, dass die Anlageziele erreicht werden. Der Wert von Anlagen kann sowohl steigen als auch fallen. Die Anleger könnten ihre Anlagen ganz oder teilweise verlieren.
Die vorstehenden Ausführungen enthalten zukunftsgerichtete Aussagen zu den Zielen, Möglichkeiten und der künftigen Entwicklung der Märkte im Allgemeinen. Zukunftsgerichtete Aussagen können durch die Verwendung von Begriffen wie "glauben", "erwarten", "vorhersehen", "sollten", "geplant", "geschätzt", "potenziell" und ähnlichen Begriffen gekennzeichnet sein. Beispiele für zukunftsgerichtete Aussagen sind u.a. Schätzungen in Bezug auf die Finanzlage, die Betriebsergebnisse und den Erfolg oder Misserfolg einer bestimmten Anlagestrategie. Sie unterliegen verschiedenen Faktoren, einschließlich, aber nicht beschränkt auf allgemeine und lokale wirtschaftliche Bedingungen, sich ändernde Wettbewerbsniveaus innerhalb bestimmter Branchen und Märkte, Änderungen der Zinssätze, Änderungen der Gesetzgebung oder Regulierung und andere wirtschaftliche, wettbewerbsbezogene, staatliche, regulatorische und technologische Faktoren, die sich auf die Geschäftstätigkeit eines Portfolios auswirken und dazu führen können, dass die tatsächlichen Ergebnisse erheblich von den prognostizierten Ergebnissen abweichen. Solche Aussagen sind zukunftsorientiert und beinhalten eine Reihe von bekannten und unbekannten Risiken, Ungewissheiten und anderen Faktoren, und dementsprechend können die tatsächlichen Ergebnisse erheblich von denen abweichen, die in solchen zukunftsorientierten Aussagen widergespiegelt oder in Erwägung gezogen werden. Potenzielle Anleger werden darauf hingewiesen, dass sie sich nicht auf zukunftsgerichtete Aussagen oder Beispiele verlassen sollten. Weder GAM noch eine seiner Tochtergesellschaften oder Direktoren noch eine andere natürliche oder juristische Person übernimmt eine Verpflichtung, zukunftsgerichtete Aussagen aufgrund neuer Informationen, späterer Ereignisse oder anderer Umstände zu aktualisieren. Alle hierin gemachten Aussagen beziehen sich nur auf das Datum, an dem sie gemacht wurden.
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