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Die erstaunliche Möglichkeit einer Mega-Rallye

KI-Stimmung hat US-Aktien trotz schwacher Fundamentaldaten nach oben getrieben. Doch die robuste US-Wirtschaft sorgt nun für eine Ausweitung der Aktienmarktführerschaft und die niedrigere US-Inflation könnte zu attraktiveren Aktienrenditen führen.

24. August 2023

Das Jahr 2023 ist gut zur Hälfte vorbei, und die Aktienanleger hatten reichlich Grund zum Jubeln. Die weltweiten Aktien, gemessen am MSCI AC World Index in lokaler Währung, sind in diesem Jahr bis zum 21. August um fast 13 % gestiegen, angeführt vor allem vom S&P 500 Index, der im selben Zeitraum in USD um fast 16 % zugelegt hat. Die Erklärung für diese kräftigen Zuwächse liegt in der Revolution der Künstlichen Intelligenz (KI), wobei eine Handvoll Namen - die sogenannten "Magnificent Seven", bestehend aus Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia und Tesla - die Märkte nach oben treiben. In diesem Jahr waren diese Unternehmen bis Ende Mai fast ausschliesslich für die Gewinne des US-Aktienmarktes verantwortlich. Je nachdem, wie man die Auswirkungen der Künstlichen Intelligenz auf die Wirtschaft und insbesondere auf die wenigen Unternehmen, die sie ermöglichen, einschätzt, wird die Nachhaltigkeit der Rallye umstritten. Darüber hinaus bleibt das allgemeine Inflations- und Zinsumfeld in diesem Jahr eine wichtige Quelle der Unruhe für die Anleger. Die hartnäckige Kerninflation in den USA, der Eurozone und dem Vereinigten Königreich zwingt die Zentralbanken in einen wenig beneidenswerten "politischen Korridor", in dem sie die Wirtschaft durch eine straffere Geldpolitik schonungslos unter Druck setzen müssen, um an den Inflationszielen festzuhalten, die ursprünglich festgelegt wurden, als die Inflation als weitgehend besiegt galt. Dies hat dazu geführt, dass sich die Aktienrallye anfällig anfühlt, da die Gewinnrenditen nur wenig über den risikofreien Zinssätzen liegen und die Bewertungen bei den meisten Messgrössen überzogen sind. Für den S&P 500 beträgt die Aktienrisikoprämie (ERP) nur 0,7 % und ergibt sich aus einer Termingewinnrendite von 5,0 % abzüglich der Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen von 4,3 % (Stand: 21. August). Dies ist kaum eine angemessene Entschädigung für die schwindelerregende Fahrt, die für das Halten von Aktien charakteristisch ist. Auch die Bewertungen, gemessen am zyklisch bereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnis (CAPE) von Shiller, liegen derzeit bei über dem 30-fachen und damit deutlich über dem langfristigen Durchschnitt. Seriöse Anleger bleiben verständlicherweise vorsichtig angesichts eines Marktes, der von spekulativen Stimmungen getrieben und von wenig inspirierenden Finanzkennzahlen untermauert wird.

Warum die Rallye an den globalen Aktienmärkten von Dauer sein könnte

Vor diesem Hintergrund und angesichts der Atempause, die die Märkte in den letzten Wochen eingelegt haben, erscheint es seltsam, die Möglichkeit einer Fortsetzung der Aktienrallye anzusprechen. Es gibt jedoch einige Entwicklungen, die es wert sind, in Betracht gezogen zu werden, und die dazu führen könnten, dass die Rallye nicht mehr nur von strukturellen Aktienbesitzern wie Pensionsfonds und vermögenden Privatpersonen genossen wird, sondern sich zu einem weit verbreiteten Phänomen entwickelt. Die erste Veränderung besteht darin, dass die Marktrallye im Laufe des Sommers leise begonnen hat, sich auszuweiten. Von Ende Mai bis zum 21. August übernahmen die Sektoren Energie, Industrie, zyklische Konsumgüter und Werkstoffe die Marktführerschaft von den Technologiewerten und bewiesen damit eine unerwartete wirtschaftliche Widerstandsfähigkeit angesichts der oben erwähnten strafferen Geldpolitik. Man könnte sogar argumentieren, dass die geldpolitische Straffung überhaupt nicht funktioniert hat, zumindest noch nicht. So ist der US-Arbeitsmarkt nach wie vor stabil, die Arbeitslosigkeit lag im Juni bei nur 3,6 % und die Löhne stiegen im Vergleich zum Vorjahr um 4,4 % bzw. real um 1,2 %. Dies hat den Optimismus in allen Wirtschaftssektoren gestärkt, was wiederum zu der beschriebenen breiteren Marktführerschaft beiträgt. Diese Breite ist wichtig, weil sie ein einigermassen zuverlässiger Indikator für die Tragfähigkeit einer Aktienrallye ist. Ein einseitiger Fortschritt setzt die Anleger nur zu sehr einem Thema aus und macht sie anfällig für spezifische Risiken, die von einigen wenigen oder sogar nur einem Sektor ausgehen.

Frische Luft in der Breite - breitere Führung des S&P 500 Sektors seit Ende Mai:

 
Source: Bloomberg

Den Drachen erlegen - ein anhaltender Rückgang der Inflation würde die Aktienmärkte beflügeln

Eine breit angelegte Marktführerschaft könnte bereits ausreichen, damit sich die Märkte bis zum Ende des Sommers und im Herbst stabil entwickeln. Aber es hat sich noch ein weiterer potenzieller Rückenwind ergeben. Nichts hebt den Kurs eines finanziellen Vermögenswerts im Laufe der Zeit so sehr an wie niedrigere Kapitalkosten, und nach den unerwarteten globalen Preisspitzen im Jahr 2022 scheint die US-Inflation endlich auf einen endgültigen Abkühlungspfad einzuschwenken. In der Finanzwelt sagt man, dass drei Datenpunkte einen Trend ergeben, und der Verbraucherpreisindex in den USA passt mehr als gut in dieses Bild: Er fiel von 9 % im Juni 2022 auf knapp über 3 % im Juni dieses Jahres. Selbst die hartnäckigere Kerninflation, bei der die volatilen Lebensmittel- und Energiekomponenten herausgerechnet werden, hat sich von ihrem Höchststand von fast 7 % im September letzten Jahres auf knapp unter 5 % im Juni dieses Jahres abgeschwächt. Dies bedeutet natürlich nicht, dass die Geldpolitik über Nacht zurückgenommen wird. Die US-Notenbank (Fed) ist nach wie vor von ihrer voreiligen Ablehnung der "vorübergehenden" Inflation von Anfang 2022 geplagt und hat sich nun verpflichtet, die Inflation auf das Zielniveau von 2 % zu senken. Erst kürzlich hat Christopher Waller, eines der am stärksten inflationsorientierten Mitglieder des Fed-Ausschusses, Journalisten, die eifrig nach Anzeichen für eine Kehrtwende der Fed Ausschau hielten, darauf hingewiesen, dass sich die Inflation im Sommer 2021 kurzzeitig verlangsamte, bevor sie sich deutlich verschlechterte." Wenn sich die Inflationsdaten jedoch weiter abkühlen, könnten ein oder zwei weitere Zinserhöhungen tatsächlich ausreichen, um den aktuellen geldpolitischen Zyklus zu beenden, was die Renditen über das gesamte Laufzeitenspektrum hinweg nach unten drücken und die Ertragsrenditen von Aktien wieder relativ attraktiv machen könnte. Ein Rückgang der Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen von derzeit 4,3 % auf etwa 2,5 % würde die Rendite des S&P 500 auf wesentlich gesündere 2,5 % ansteigen lassen, d.h. Aktienanleger würden einen bedeutenden Renditevorteil gegenüber dem risikofreien Zinssatz erhalten.

Kerndaten am Boden? Beide wichtigen Messgrößen des US-Verbraucherpreisindex befinden sich derzeit im Abwärtstrend:

 
Source: Bureau of Labor Statistics. Past performance is not an indicator of future performance and current or future trends.

Positive Stimmung und Fundamentaldaten könnten noch zusammenkommen

In den letzten drei Jahren sind die Aktienmärkte mit verwirrender Häufigkeit zwischen "Mini-Ären" hin und her gesprungen, von der Pandemie-Panik bis zur Stimulierung in den Jahren 2020-21, gefolgt vom Inflations- und Zinsschock im Jahr 2022 und der unruhigen Rallye im Jahr 2023. Die KI-Revolution hat begonnen, eine breitere Risikobereitschaft zu entfachen, wie die Zuflüsse von Privatanlegern in börsengehandelte Aktienfonds (ETFs) zeigen, aber die längerfristige Nachhaltigkeit war angesichts der heftig diskutierten Auswirkungen technologischer Paradigmenwechsel und des schlechten Zustands der Marktfundamentaldaten immer ein Problem. Doch die Anleger können sich nun auf zwei neue potenzielle Quellen stützen: Erstens auf eine robuste US-Wirtschaft, die sich in einer breiteren Führung des Aktienmarktes niederschlägt, und zweitens auf die sehr reale Aussicht, dass ein Ende des derzeitigen geldpolitischen Straffungszyklus in Sicht ist, wenn sich die US-Inflation auf natürliche Weise normalisiert. Angesichts der Dominanz der US-Aktien im MSCI AC World Index (etwa 2/3) können diese positiven Entwicklungen von Anlegern, die in globalen Aktien investiert sind, nicht ignoriert werden. Natürlich bleiben Risiken bestehen. Die Inflation könnte wieder nach oben überraschen (siehe die jüngsten Massnahmen der OPEC zur Stützung des Ölpreises), während die Fed im Namen der Glaubwürdigkeit die Zinssätze noch zu stark anheben und damit die Wirtschaft unnötig schädigen könnte. Sollten die zuvor beschriebenen positiven Entwicklungen jedoch anhalten, müssen die Anleger möglicherweise ein verstärktes strategisches Engagement in Aktien in Erwägung ziehen. Es wird oft gesagt, dass die Märkte kurzfristig von der Stimmung und langfristig von den Fundamentaldaten bestimmt werden. Die nächsten Monate könnten der Zeitpunkt sein, an dem sich diese beiden Faktoren wieder annähern.

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Julian Howard

Lead Investment Director, Multi-Asset Class Solutions (MACS) London
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