En el actual entorno de tipos de interés elevados, creemos que los títulos respaldados por hipotecas (MBS) pueden ofrecer una combinación diferenciada de rentabilidad, diversificación y resiliencia, complementando las distribuciones tradicionales de renta fija.
5 de noviembre de 2026
Los inversores buscan cada vez más fuentes de rentabilidad que dependan menos del crédito corporativo convencional y que puedan mostrar un comportamiento más sólido en un entorno marcado por la incertidumbre económica y los tipos de interés.
En este contexto, creemos que los títulos respaldados por hipotecas (MBS), en particular los títulos respaldados por hipotecas residenciales no emitidos por agencias públicas (non-agency RMBS), contribuyen a cubrir estas necesidades. Al estar respaldados por carteras de préstamos hipotecarios residenciales en lugar de por balances corporativos, esta clase de activos ofrece exposición al crédito al consumo garantizado, diferenciales atractivos y correlaciones históricamente bajas con muchos sectores tradicionales de renta fija.
Income: Oportunidades atractivas más allá del crédito tradicional
Creemos que los RMBS non-agency siguen ofreciendo una valoración atractiva en comparación con muchas otras áreas de la renta fija. A pesar de la elevada volatilidad de los tipos de interés y del aumento de las rentabilidades de la deuda pública en 2026, los diferenciales se han mantenido en general estables y continúan comparándose favorablemente con muchos sectores de crédito corporativo. Consideramos que los non-agency RMBS “legacy” (titulizaciones hipotecarias de emisión privada emitidos antes de la crisis financiera mundial de 2007-2009) resultan especialmente atractivos. Estos valores están respaldados por carteras hipotecarias maduras con larga trayectoria de amortización, lo que les permite ofrecer niveles de rentabilidad atractivos junto con unas características de flujo de caja que históricamente han mostrado una notable estabilidad.
En nuestra opinión, esto puede generar oportunidades atractivas de rentabilidad, al tiempo que reduce la dependencia de los beneficios empresariales, las condiciones de refinanciación y otros factores tradicionales que influyen en el crédito corporativo.
Diversificación: una fuente diferenciada de exposición al crédito
Las carteras tradicionales de renta fija suelen combinar deuda pública, crédito corporativo investment-grade y bonos high-yield. Aunque estos segmentos ofrecen distintas fuentes de rentabilidad, muchos siguen estando condicionados por factores comunes, como el crecimiento económico y los beneficios empresariales.
Los RMBS proporcionan exposición a una fuente de riesgo diferente. En lugar de depender de la solvencia de empresas individuales, están respaldados por carteras diversificadas de hipotecas residenciales y por los inmuebles que actúan como garantía de esos préstamos. La correlación históricamente baja con muchos sectores de inversión tradicionales significa que los RMBS pueden aportar factores de rentabilidad diferenciados y contribuir a una mayor diversificación de la cartera.
Gráfico 1: Matriz de correlaciones
Correlación de los MBS estadounidenses con índices seleccionados, del 30 de septiembre de 2006 al 30 de septiembre de 2026
Fuente: GAM, Bloomberg, RIMES, a 30 de septiembre de 2026. MBS de EE. UU. = Índice ICE BofA de títulos respaldados por hipotecas de EE. UU., Alto rendimiento de EE. UU. = Índice ICE BofA Merrill Lynch US High Yield Master II en USD, Préstamos apalancados de EE. UU. = Índice Morningstar LSTA US Leveraged Loan Total Return en USD, MSCI AC World = Índice MSCI AC World en USD, Materias primas = Índice Bloomberg de materias primas en USD.
Las correlaciones pasadas no son un indicador fiable de las correlaciones futuras. Las características de correlación se basan en observaciones históricas y pueden cambiar con el tiempo.
Las correlaciones pasadas no son un indicador fiable de las correlaciones futuras. Las características de correlación se basan en observaciones históricas y pueden cambiar con el tiempo.
Resiliencia: inflación y subida de los tipos hipotecarios
Una de las preocupaciones de los inversores en renta fija es si un entorno de inflación más elevada podría debilitar la situación financiera de los hogares y aumentar el riesgo crediticio. En nuestra opinión, el crédito hipotecario residencial se encuentra en una posición relativamente sólida.
A diferencia de lo que ocurre en muchos otros mercados, la mayoría de los propietarios de viviendas con hipoteca en Estados Unidos tienen préstamos a tipo fijo, y la gran mayoría de ellos con plazos fijos superiores a 15 años1, lo que significa que el aumento de los tipos de interés de mercado no incrementa las cuotas periódicas de capital e intereses. A medida que la inflación impulsa el crecimiento de los salarios, los pagos hipotecarios pueden resultar más asequibles en relación con los ingresos de los hogares, al tiempo que las amortizaciones periódicas contribuyen a disminuir de forma gradual el saldo pendiente de los préstamos.
Esta combinación de cuotas hipotecarias fijas, crecimiento de los ingresos y amortización progresiva de la deuda puede reforzar los perfiles crediticios de los prestatarios con el paso del tiempo. Aunque la inflación puede ejercer presión sobre los presupuestos familiares a corto plazo, las exposiciones a hipotecas residenciales consolidadas se han beneficiado históricamente del hecho de que las cuotas hipotecarias permanecen fijas mientras que los ingresos familiares y el valor de los activos se ajustan.
La amplia presencia de hipotecas a tipo fijo también ha contribuido al conocido efecto de «bloqueo» en el mercado inmobiliario estadounidense. Muchos propietarios son reacios a renunciar a las condiciones de financiación históricamente bajas y a refinanciar a los tipos actuales, más elevados. A cierre del segundo trimestre de 2026, el 49 % de las hipotecas pendientes en EE. UU. tenían un tipo de interés inferior al 4 %2, lo que ilustra la gran diferencia entre los tipos aplicados a muchas hipotecas vigentes y los disponibles para los nuevos prestatarios. Esto puede limitar la oferta de viviendas y contribuir a sostener las valoraciones inmobiliarias. En nuestra opinión, esto proporciona un nivel adicional de respaldo a las garantías que sustentan el crédito hipotecario residencial.
Gráfico 2: Hipotecas en vigor en EE. UU. por tipo de interés
Fuente: Agencia Federal de Financiación de la Vivienda de EE. UU. (FHFA),
Base de Datos Hipotecaria Nacional (NMDB®).
Datos a cierre del segundo trimestre de 2026.
Resiliencia: garantías sólidas y patrimonio inmobiliario del propietario
Más allá de la solidez financiera de los prestatarios, creemos que uno de los principales atractivos de los non-agency RMBS reside en la calidad de las garantías subyacentes.
Los non-agency RMBS están respaldados por hipotecas con un amplio historial de amortización. A lo largo de los años, los propietarios han acumulado, por lo general, un patrimonio neto significativo gracias tanto a la revalorización de los precios de la vivienda como a la reducción de la hipoteca. Como resultado, muchos de estos préstamos se benefician actualmente de bajos ratios préstamo-valor y de un elevado nivel de capital acumulado de los propietarios.
Este patrimonio acumulado constituye habitualmente un importante colchón frente a un deterioro económico o las caídas de los precios de la vivienda. Incluso si los precios de la vivienda experimentaran cierta moderación, el valor de la vivienda podría mantenerse muy por encima del saldo pendiente de la hipoteca, lo que contribuiría a limitar las posibles pérdidas crediticias.
El mercado inmobiliario estadounidense sigue beneficiándose de unos sólidos fundamentales de oferta y demanda3. Años de construcción insuficiente, combinados con la fuerte demanda por parte de la generación millennial, que entra ahora en la edad óptima para la compra de vivienda, han contribuido a sostener las valoraciones inmobiliarias4. Si bien las dificultades de acceso a la vivienda pueden frenar la revalorización futura, creemos que la escasez de oferta y los relativamente saneados balances familiares continúan proporcionando apoyo al mercado.
Es importante destacar que la resiliencia de esta clase de activo no depende de que sigan aumentando los precios de la vivienda. En nuestra opinión, el considerable patrimonio acumulado por los propietarios en muchas de las carteras hipotecarias maduras constituye una significativa capa de protección.
El mercado de non-agency RMBS también se beneficia de protecciones estructurales. Muchos títulos investment grade se benefician de estructuras de subordinación, en las que los tramos de menor rango absorben las pérdidas en primer lugar, así como de otras mejoras crediticias diseñadas para proporcionar protección adicional a los inversores.
Gráfico 3: Índice S&P Cotality Case-Shiller de precios de la vivienda a nivel nacional en EE. UU. (SA)
Del 31 de enero de 1987 al 31 de enero de 2026
Fuente: Bloomberg. Solo con fines ilustrativos.
Un mercado transformado desde 2008
El mercado hipotecario estadounidense ha experimentado una profunda transformación desde la crisis financiera global. Unos criterios de concesión de crédito más estrictos, una regulación más sólida y una mayor supervisión han contribuido a mejorar la calidad de préstamos hipotecarios y a reforzar el mercado de titulización en general.5 En la actualidad, los MBS constituyen uno de los segmentos más grandes y líquidos del mercado de renta fija estadounidense, con más de 9 billones de dólares en bonos en circulación6, representando aproximadamente el 22 % del mercado de renta fija estadounidense7, solo superado por los bonos del Tesoro de EE. UU.
Es importante que los inversores distingan entre los distintos segmentos del mercado de MBS. Durante la crisis financiera, el crédito hipotecario non-agency se vio gravemente afectado por la relajación de los estándares de concesión de préstamos y por el colapso del mercado de hipotecas subprime. Por el contrario, los MBS respaldados por agencias gubernamentales demostraron una capacidad de resistencia considerablemente mayor. De hecho, entre el 1 de octubre de 2007 y el 31 de marzo de 2009, los agency MBS generaron rentabilidades positivas del 14,2 %, frente a una caída del 23,6 % de los bonos high yield8. La experiencia de la crisis financiera puso de manifiesto la importancia de realizar un análisis exhaustivo de las garantías subyacentes y una selección rigurosa de los títulos, especialmente en un mercado en el que la rentabilidad puede variar significativamente entre sectores y valores.
En nuestra opinión, el mercado actual es muy diferente al que existía antes de la crisis financiera. Los fundamentales de los prestatarios son más sólidos, el patrimonio neto de los propietarios de viviendas es significativamente mayor y la deuda hipotecaria como porcentaje del PIB se mantiene muy por debajo de los niveles previos a la crisis, situándose hoy en día en aproximadamente el 67 %9 frente al 97 % de 200610.
Impacto en la cartera: un papel diferencial dentro de la renta fija
Creemos que los MBS pueden desempeñar un papel relevante dentro de una distribución diversificada de renta fija, al ofrecer una combinación diferenciada de rentabilidad, diversificación y resistencia.
Las correlaciones históricamente bajas y la volatilidad relativamente reducida pueden contribuir a diversificar la exposición más allá de la deuda pública y el crédito corporativo. Sus atractivos diferenciales pueden ofrecer potencial de generación de rentas, mientras que la solidez de las garantías subyacentes, el importante patrimonio neto de los propietarios y las protecciones crediticias estructurales contribuyen a respaldar la clase de activos en distintos entornos de mercado.
Combinadas con un riguroso análisis de las garantías subyacentes y una gestión activa de la exposición a tipos de interés, estas características pueden convertir a los non-agency RMBS en un valioso complemento para las distribuciones tradicionales de renta fija.
*Tom Mansley es Investment Director de GAM USA Inc., especializado en valores respaldados por hipotecas y activos (MBS y ABS), y dirige la estrategia de valores respaldados por hipotecas de GAM Investments.
GAM Investments («GAM») es el nombre comercial de GAM Holding AG y sus filiales.