El cambio de gravedad de la deuda emergente

El retorno de los flujos de entrada y el sólido comportamiento registrado en 2025 reflejan cómo la deuda de los mercados emergentes ha redefinido su papel, pasando de ser una inversión satélite nicho a convertirse en un componente central de las carteras. Mientras que los bonos gubernamentales de los mercados desarrollados se ven lastrados por tensiones fiscales y presiones de oferta, los fundamentales sólidos, la credibilidad de los bancos centrales y unas atractivas rentabilidades reales están atrayendo el interés de los inversores hacia las oportunidades a largo plazo de los mercados emergentes.

19 de diciembre de 2025

Durante gran parte de la última década, la deuda de mercados emergentes (EMD) se consideraba como una inversión marginal, volátil y de gran riesgo, una fuente de alfa ocasional para la cartera de aquellos dispuestos a aguantar durante las repentinas subidas y bajadas que se producían de vez en cuando.

Sin embargo, los cambios macroeconómicos, estructurales y técnicos han hecho que la deuda emergente pueda desempeñar hoy en día un papel muy diferente y merece un enfoque muy distinto por parte de los gestores.

A diferencia de hace una década, consideramos que esta clase de activos presenta actualmente muchas de las características que los inversores han exigido tradicionalmente a las inversiones de renta fija: rentabilidades reales atractivas y positivas, bajo riesgo de impago, mejora del impulso crediticio y un entorno político en los mercados emergentes (ME) que, en términos generales, resulta favorable para los activos de renta fija.

La resiliencia macroeconómica de los EMD ya no es una previsión, sino una realidad observable

Creemos que la resiliencia macroeconómica de muchos mercados emergentes y su disposición a discrepar en materia de política, como el caso de Brasil, que subió los tipos de interés 2021-22 para combatir la inflación y los bajó cuando la Fed aún seguía aplicando una política restrictiva en 2023-24, constituyen uno de los pilares fundamentales de la nueva era para la deuda emergentes. Por ejemplo, incluso antes de que surgieran incertidumbres geopolíticas, como los aranceles comerciales asociados a la nueva administración estadounidense, los bancos centrales de los mercados emergentes, incluidos México, Chile y Sudáfrica, así como Brasil, actuaron rápidamente ante los riesgos inflacionarios derivados de la pandemia, iniciando ciclos de subidas de tipos ya en 2021 para contener las presiones sobre los precios y normalizar la política monetaria, en contraste con sus homólogos de los mercados desarrollados (MD). Este enfoque proactivo —como pioneros, en lugar de seguidores de la ortodoxia de los bancos centrales de los mercados desarrollados— ha reforzado, a nuestro juicio, la credibilidad de los bancos centrales de los mercados emergentes.

Unido a las mejoras en las balanzas por cuenta corriente y en los ratios de servicio de la deuda externa - que reducen la vulnerabilidad frente a factores como la recuperación del dólar estadounidense – este contexto ha permitido que los mercados emergentes disfruten de su mejor ciclo de mejoras en la calificación crediticia soberana en más de una década¹, siendo Brasil y Sudáfrica los principales beneficiarios. Además, las rentabilidades reales en moneda local en los mercados más grandes y líquidos, como México y Brasil, se sitúan actualmente entre las más atractivas a nivel mundial, con alrededor del 5 % y el 4,5 %* respectivamente, lo que, en nuestra opinión, ofrece un grado significativo de protección frente a perturbaciones externas inesperadas, sorpresas inflacionistas y fluctuaciones en los tipos de cambio.

Gráfico 1: Rentabilidades reales de los bonos gubernamentales a 10 años de los mercados emergentes frente a los mercados desarrollados

31 de diciembre de 2020 a 30 de noviembre de 2025

Mientras tanto, los bonos de mercados desarrollados están perdiendo su atractivo

A diferencia de los EMD, los bonos DM están perdiendo su tradicional atractivo como «refugio seguro». Por ejemplo, los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo, que en su día fueron un activo fundamental de las carteras tradicionales 60:40 de renta variable y renta fija, han mostrado un grado de correlación con los mercados bursátiles desde el inicio de la guerra entre Rusia y Ucrania mayor de lo deseable. Si bien esta correlación ha sido más acusada durante episodios de «aversión al riesgo», la pérdida generalizada de confianza de los inversores en los bonos de los mercados desarrollados refleja en gran medida las preocupaciones en torno a insostenibilidad fiscal de las economías con un alto nivel de gasto y endeudamiento. En el caso de Estados Unidos, el deterioro fiscal derivado de medidas como la «Big Beautiful Bill»² y las incertidumbres políticas (por ejemplo, los aranceles derivados del «Día de la Liberación»³) han erosionado aún más el atractivo de los bonos del Tesoro como refugio seguro. Si bien la trayectoria fiscal insostenible de Estados Unidos —con una deuda pública total cercana al 125 % del PIB⁴— resulta preocupante, las perspectivas son igualmente sombrías para Europa y Japón, países muy endeudados, donde las preocupantes tendencias demográficas han generado dificultades estructurales derivadas del envejecimiento de la sociedad, lo que contrasta con el «dividendo demográfico» a largo plazo del que muchas economías emergentes se están empezando a beneficiar. Mientras tanto, las presiones fiscales actuales, la elevada emisión de deuda y una inflación persistente hacen que los inversores en bonos de mercados desarrollados se enfrenten a rentabilidades reales bajas, o incluso negativas (alrededor del +0,3 %* en Alemania y Japón, y cercanos a cero en Suiza), en comparación con el +3 % al +5 %* en muchos mercados emergentes.

Los inversores empiezan a comprender la oportunidad que ofrecen los bonos de mercados emergentes

Hasta finales de 2024, la deuda emergente había sufrido varios años de salidas de capital, penalizando a los activos emergentes de mayor beta. Esto se debió al endurecimiento tardío de la política monetaria tras la pandemia para combatir la inflación en mercados desarrollados, la fortaleza del dólar estadounidense y una aversión generalizada al riesgo. No obstante, con el inicio por parte de la Reserva Federal de un ciclo de recortes de tipos en septiembre de 2024 y la incertidumbre política derivada de la nueva administración Trump a principios de 2025, la demanda de diversificación más allá de Estados Unidos ha aumentado de forma significativa. Al mismo tiempo, una notable depreciación del dólar estadounidense del 10,7 %* durante la primera mitad de 2025, una inflación contenida en los mercados emergentes y unos perfiles fiscales más atractivos han puesto cada vez más de relieve el atractivo de una clase de activo infraponderada como la deuda emergente. Hasta tal punto que 2025 ha sido testigo del primer ciclo de entradas sostenidas (aunque moderadas en comparación con la historia) en deuda emergente en cinco años⁵.

Dado que la calidad crediticia de la deuda emergente sigue mejorando (reflejada en la ausencia de impagos en 2024‑25 y en múltiples mejoras de la calificación soberana, como en Argentina y Egipto), ya estamos observando lo que consideramos una nueva categoría de compradores de deuda emergente. Mientras que los tenedores tradicionales de bonos de mercados emergentes se limitaban en gran medida a inversores especializados en EMD y fondos de pensiones locales, creemos que una nueva ola de entradas procedentes de compradores «crossover» —que suelen invertir en renta fija de mercados desarrollados, como deuda pública y crédito investment grade estadounidense— está reconociendo las oportunidades a largo plazo que ofrecen los EMD y está comenzando gradualmente a realizar nuevas inversiones o incrementar las ponderaciones de las carteras existentes. Como se muestra a continuación, creemos que la deuda emergente como clase de activos ya se está beneficiando de las primeras etapas de una redistribución de carteras, a medida que los inversores cambian su exposición en renta fija de mercados desarrollados.

Gráfico 2: Divergencia de flujos entre mercados emergentes y desarrollados

Tras casi tres años de salidas, creemos que los factores técnicos de la deuda emergente, como la mejora del ciclo de calificaciones crediticias y las atractivas rentabilidades reales, se convertirán en un potente impulso para apoyar las entradas.

Flujos acumulados hacia los mercados emergentes y estadounidenses (enero de 2022 a octubre de 2025)

Por qué la gestión activa puede ser el factor que permita maximizar el alfa en el diferenciado universo de la deuda emergente

Si bien los factores estructurales, macroeconómicos y técnicos configuran un argumento sólido a favor de pasar de la deuda de los mercados desarrollados a la deuda emergente, la amplitud y la profundidad del universo de inversión pueden hacer que los inversores opten por un enfoque pasivo. Esto aumenta el riesgo a que los inversores mantengan una exposición limitada a las oportunidades más atractivas dentro de una clase de activo en rápida evolución. El universo completo de deuda de mercados emergentes abarca nada menos que unos 90 países (incluyendo la deuda soberana y corporativa, en moneda fuerte y local) y cerca de 900 emisores⁶. A pesar del sólido argumento a favor de la inversión estratégica en deuda emergente, creemos que un enfoque especializado y activo puede ayudar a aprovechar las oportunidades en una clase de activo en la que la dispersión entre países y emisores sigue siendo significativa. La selección en cuanto a duración, país, divisa y calidad crediticia, así como las estrategias locales/en USD y mixtas, tienen el potencial de mejorar la rentabilidad global de una cartera.

Sin duda, creemos que los argumentos a favor de la inversión en renta fija emergente son sólidos. En nuestra opinión, por primera vez en 15 años, la deuda emergente combina características defensivas con una exposición atractiva a ingresos y crecimiento. Para los inversores que compartan la idea de que esta es la definición misma de una distribución de renta fija básica, la exposición a los bonos emergentes ya no puede ser solo una posición satélite en una cartera.

Philip Meier, Deputy Chief Investment Officer y Head Responsable EMD, y Belinda Hill, Portfolio Manager y Managing Director de Gramercy Funds Management, gestionan conjuntamente las estrategias de deuda de mercados emergentes para GAM Investments.