Multi-Asset-Ausblick für das 4. Quartal:

Julian Howard, Chief Multi-Asset Investment Strategist bei GAM, skizziert seine jüngsten Multi-Asset-Prognosen und untersucht, wie die Unbesiegbarkeit des Marktes angesichts der Unsicherheit und der Verlangsamung des Wachstums dank starker langfristiger Trends einen Höhenflug erlebt. Die fortgesetzte Partizipation an Marktfortschritten im Jahr 2026 erfordert einen strukturell disziplinierten Ansatz zur begleitenden Diversifizierung, unabhängig davon, was das neue Jahr bringt.

7. Januar 2026

Rückblick

Im vierten Quartal 2025 verzeichneten globale Aktien, gemessen am MSCI AC World Index in Lokalwährung, einen soliden Zuwachs von 3,7 Prozent*. Das gesamte Kalenderjahr lieferte nicht weniger als 20,2 Prozent* und lag damit weit über der annualisierten realen Rendite von rund 6,7 Prozent für Aktien, die Professor Jeremy Siegel in der Buy-and-Hold-Bibel „Stocks For The Long Run“¹ oder den 7 Prozent, die in der bahnbrechenden Studie der San Francisco Federal Reserve (Fed) „The Rate of Return On Everything, 1870-2015“² festgestellt hatte.

Die einfachste Erklärung für diese überhöhten Gewinne liegt in der Revolution der künstlichen Intelligenz (KI), insbesondere in den „Superscalern“, die die US-Large-Cap-Indizes dominieren. Bemerkenswert starke Gewinne von Nvidia im dritten Quartal³ bestätigten in den Augen der Anleger, dass dies in der Tat ein unerschütterlicher Trend war, der durch Belege aus der Realwirtschaft untermauert wurde, da grosse Sprachmodelle begannen, jeden Sektor der Wirtschaft zu durchdringen, und laut Vanguard-Studie⁴ versprechen, einer US- und Weltwirtschaft, die ihr in den letzten Jahren schmerzlich gefehlt hat, signifikante Produktivitätsgewinne zu bringen. Die Kehrseite dieser freudigen Aufregung ist jedoch genau das, und die Kurs-Gewinn-Bewertung für den S&P 500 Index stieg bis zum Ende des Jahres auf über 27x* (auf fast 29x auf dem Höhepunkt der dot.com-Blase im Jahr 1999 ). Obwohl immer mehr von einer „KI-Blase“ die Rede ist, konnte der US-Aktienmarkt sowohl den Aufruhr über die US-Zollankündigungen des „Liberation Day“ im April als auch die von KI ausgelösten Schwankungen im November erfolgreich abfedern.

Umsichtige Anleger fordern zu Recht eine Erklärung für diese höchste Widerstandsfähigkeit, die über reine KI hinausgeht. Vieles lässt sich durch den Aufstieg einer neuen Aktienkultur in Amerika erklären, die von jüngeren Anlegern getrieben wird, die Ideen in Online-Foren wie Reddit austauschen und dann Aktien kaufen (immer auf Tech-Basis), indem sie unzählige Apps mit Videospielcharakter nutzen, die aktuell verfügbar sind. Die Aussicht auf niedrigere US-Zinsen ermutigte den Markt ebenfalls, insbesondere in den letzten Monaten des Jahres. Als sich die US-Wirtschaft angesichts der Zollunsicherheit und der geringeren Zahl von Neueinstellungen abschwächte, machte sich die Fed trotz der anhaltend hohen Inflation von rund 3 Prozent* zunehmend Sorgen. Das andere wichtige Thema, das sowohl das Schlussquartal als auch das Gesamtjahr 2025 prägte, waren die unhaltbaren Haushaltsdefizite, die nicht nur die USA, sondern auch Grossbritannien, Europa und Japan heimsuchten. Die weltweit erhöhten langfristigen Marktzinsen (d. h. Anleihenrenditen) spiegelten zunehmend die Besorgnis über die Kreditvergabe an verschuldete Regierungen wider, obwohl die Auswirkungen auf die Aktienmärkte, wie beschrieben, weitgehend verhalten waren. Widerstandsfähigkeit blieb das Thema des Tages.

Abbildung 1: Unangreifbar, unabhängig von ihrer Währung

Performance vom 31. Dezember 2024 bis 31. Dezember 2025

Positionierung

Die Geschichte zeigt, dass der Erfolg für die meisten Anleger mehr davon abhängt, die starken realen Renditen zu nutzen, die die globalen Märkte langfristig erzielen, als zu versuchen, von einem Tag auf den anderen in die Märkte ein- bzw. wieder auszusteigen. Unsere Multi-Asset-Portfolios sind darauf ausgelegt, diese überlegenen realen Renditen zu erzielen, indem sie im Laufe der Zeit strukturell in Aktien investiert bleiben. Dies soll nicht heissen, dass eine reine Aktienallokation in mehr als wenigen Fällen angemessen ist. Viele Anleger werden einen näheren Zeithorizont haben oder die Volatilität, die eine Anlage in Aktien auszeichnet, einfach nicht schätzen. Aus diesem Grund ist die Diversifizierung von entscheidender Bedeutung und ermöglicht unserem Kundenstamm Zugang zu einer Reihe geeigneter Risiko-Rendite-Profile, unabhängig davon, ob es sich um einen gepoolten Fonds oder eine gesonderte Strategie handelt. Der Ausgangspunkt ist jedoch unweigerlich die Aktienallokation, und in unseren Portfolios unternehmen wir Schritte zur Neutralisierung der Engagements in Regionen und Sektoren, um den MSCI AC World Index eng abzubilden. Angesichts der erhöhten Unsicherheit an den Aktienmärkten und der häufigen offensichtlichen Unterschiede zwischen den wirtschaftlichen Trends und den Aktienmarktrenditen, die wir im letzten Jahr manchmal beobachtet haben, halten wir dies für sinnvoll. Das Zuschauen und Warten bleibt eine vollkommen legitime Strategie und verursacht in einem solchen Umfeld kaum Opportunitätskosten.

Dies geht nicht zu Lasten eines langfristigen, bedeutsamen Engagements in Aktien, die unserer Ansicht nach im Laufe der Zeit der grösste Einzelfaktor für die Anlageperformance sind. Bei der Diversifizierung stehen weiterhin Transparenz und Verlässlichkeit im Vordergrund. Das definiert sich genauso durch das, was wir vermeiden, wie das, was wir einbeziehen. Daher lehnen wir bewusst langlaufende Staatsanleihen ab, deren Renditen sowohl aufgrund von Inflationsängsten als auch aufgrund der erwähnten Haushaltsdefizite gestiegen sind. Die höher rentierenden „Junk“-Indizes für Unternehmensanleihen sind ebenfalls ein Bereich, der Besorgnis erregt und vorsichtig seitwärts tendiert. Renditen von rund 6,5 Prozent in den USA und 5,5 Prozent* in Europa werden im Falle einer Konjunkturverlangsamung, die die Fähigkeit der zugrunde liegenden Emittenten zur Rückzahlung beeinträchtigt und Kapitalverluste mit sich bringt, kaum trösten. Stattdessen umfassen unsere Präferenzen bei festverzinslichen Anlagen und Unternehmensanleihen ein breites Spektrum an etablierten Ansätzen, einschliesslich, je nach exaktem Portfolio: Versicherungsanleihen, Klimaanleihen, europäische Finanzanleihen unterhalb der Kategorie Investment Grade, US-hypothekenbesicherte Wertpapiere, Staatspapiere mit mittlerer Laufzeit und kurzfristige Investment-Grade-Unternehmensanleihen, Staatsanleihen und Geldmärkte. Insgesamt haben diese differenzierten Strategien das Potenzial, das gewünschte Merkmal der stetigen Rendite und der Diversifizierung durch die Schwankungen des Marktzyklus zu bieten. Unserer Ansicht nach bieten alternative Anlagen eine weitere Nischendiversifizierung. Hier bevorzugen wir Makro-Trader, globale Immobilien, opportunistische Long/Short-Arbitrage und Gold. Gold ist zwar von seinem Höchststand von 4.356 USD/Unze* Mitte Oktober abgerutscht, aber es hat sich in der Vergangenheit in Zeiten der Unsicherheit und Marktvolatilität als zuverlässiger Diversifikator erwiesen. Der Nettoeffekt dieser Mischung aus Aktien- und Diversifikations-Sleeves geht in das Herz von Multi-Asset-Anlagen – mit dem Ziel, Fortschritte in steigenden Märkten im Laufe der Zeit zu ermöglichen und gleichzeitig die extremen Auswirkungen der Volatilität auf diesem Weg zu begrenzen.

Abbildung 2: Zittern? Erhöhte Anleihenrenditen signalisieren Inflationsängste, Fiskalpolitik

Vom 31. Dezember 2004 bis 31. Dezember 2025

Ausblick

Die Weltwirtschaft dürfte weiterhin unter erhöhter Unsicherheit infolge von Zöllen, Haushaltskrisen und einer instabilen Geopolitik leiden. Die Handelspolitik ist vor allem seit dem „Liberation Day“⁵ im April in Schieflage geraten, und selbst wenn die US-Regierung ein „offizielles“ Abkommen mit einem bestimmten Land ankündigt, können sich die Bedingungen schnell ändern – und tun dies auch. Dies erzeugt Unsicherheit für Unternehmen und Verbraucher sowie steigende Kosten, die die Zentralbanken auf der ganzen Welt irgendwie mit einer schleppenden Wirtschaftsleistung in Einklang bringen müssen. Fiskalisch gesehen stehen viele Industrieländer vor den doppelten Herausforderungen einer schrumpfenden Steuerbemessungsgrundlage und einer nahezu grenzenlosen Nachfrage nach Sozial- und Gesundheitsvorsorge sowie den steigenden Kosten der Eindämmung des Klimawandels. Gleichzeitig scheint es bei den Wählern eine entsprechende Unwilligkeit zu geben, eine sinnvolle Diskussion darüber zu führen, wie all dies finanziert werden kann. Wir erwarten daher eine anhaltende fiskalische und politische Krise, wie sie in Grossbritannien und Frankreich bereits zu beobachten war, zusammen mit dem damit verbundenen politischen Extremismus und einer weiteren Destabilisierung. Steigende Anleihenrenditen könnten durchaus eine Besonderheit des Jahres 2026 sein, da die Kreditgeber allmählich zu dem Schluss kommen könnten, es sei nun genug. Gleichzeitig bieten US-Aktien – die die globalen Indizes dominieren – über eine Reihe von Messgrössen hinweg kein gutes Wertpotenzial , auch wenn ihre Geschäftsmodelle insgesamt attraktiv bleiben.

Die eigentliche Frage ist daher, ob all dies ausreichen wird, um die Marktdynamik im Jahr 2026 zu testen. Im Rahmen einer Generalprobe scheint die Rede von einer „KI-Blase“ bereits im November (als die Anleihenrenditen ebenfalls erhöht waren) in den Vordergrund gerückt zu sein. Diese Phase der Volatilität wurde jedoch im Dezember angesichts der guten Unternehmensgewinne und der Aussicht auf niedrigere Zinssätze rasch beiseite geschoben. Es könnte stattdessen hilfreich sein, über extreme Ereignisse im Allgemeinen und darüber nachzudenken, ob Portfolios inhärent vorbereitet sind. Dazu könnten unter anderem eine US-Notenbank gehören, die sich lieber auf die Inflation als auf die Wirtschaft konzentriert, der steigende Preisdruck in Deutschland, da die Infrastruktur- und Verteidigungsausgaben allmählich in Fahrt kommen, ein Führungswechsel in Grossbritannien und Frankreich, ein ansteckendes privates Kreditereignis, das den ersten Marken-Skandal von September bis Dezember 2025 übertreffen könnte⁶, oder ein kurzfristiger Finanzierungsengpass in den USA, wenn dem Bankensystem Liquidität entzogen wird.

Ob dies geschieht oder nicht, darum geht es nicht – der wahre Zweck des Denkens über die Zukunft besteht sicherlich weniger darin, konkrete Vorhersagen zu treffen, die bis Februar unweigerlich vergessen werden, sondern stattdessen zu versuchen, die Widerstandsfähigkeit des Portfolios zu gewährleisten, was auch immer als nächstes geschieht. In diesem Punkt ist ein gut umgesetzter Multi-Asset-Ansatz nach wie vor überzeugend.