Il calo del mercato immobiliare cinese e il suo impatto

Il rallentamento del mercato immobiliare cinese è stato un fattore chiave che ha esercitato pressione sulla crescita del PIL del Paese. In questo articolo, Jian Shi Cortesi, Investment Director azionario Asia/Cina di GAM Investments, valuta in che modo il mercato immobiliare sta influenzando la performance azionaria cinese.

13 gennaio 2026

Cosa ha causato il boom immobiliare dal 1990 al 2020?

Tutto è iniziato con il fondamentale cambiamento di politica della privatizzazione degli alloggi negli anni '90, che ha stimolato una massiccia attività edilizia. Dal lato della domanda, due potenti motori hanno preso il sopravvento: un'urbanizzazione senza precedenti, che ha attirato milioni di persone nelle città, e un rapido aumento dei salari delle famiglie. Il boom dell'edilizia residenziale ha contribuito alla crescita del PIL. Il risultato di tutti questi fattori è stato un mercato immobiliare forte che è durato per più di 20 anni.

Cosa ha causato il rallentamento del mercato immobiliare?

Verso la fine degli anni 2010, sempre più acquirenti di case hanno iniziato a lamentarsi dell'accessibilità economica e il governo ha iniziato a preoccuparsi di una bolla immobiliare.

Di conseguenza, nel 2020 e nel 2021, alcune città cinesi hanno inasprito le restrizioni sull'acquisto di case nel tentativo di raffreddare il mercato immobiliare. Allo stesso tempo, il governo ha ordinato alle banche di inasprire i criteri di concessione dei prestiti agli sviluppatori altamente indebitati. La combinazione di queste misure ha portato a problemi di liquidità per alcuni sviluppatori ad alto rischio, alcuni dei quali sono risultati inadempienti nei confronti dei propri debiti.

Tra il 2010 e il 2020, i prezzi degli immobili nelle 70 principali città cinesi sono aumentati di quasi il 60%.¹ Dal 2021, i prezzi delle case sono in calo.

Grafico 1: Prezzi delle nuove case in 70 città cinesi

Gli acquirenti di case sono diventati cauti riguardo alle prospettive dei prezzi immobiliari e sono meno propensi all'acquisto. Nel 2025, i prezzi delle case continuano a diminuire su base annua (YoY).

Grafico 2: Variazione su base annua (%) dei prezzi delle nuove abitazioni in 70 città cinesi

Quali sono stati i soggetti più colpiti dalla crisi del mercato immobiliare cinese?

Tra tutti gli operatori del settore immobiliare, i costruttori con un elevato indebitamento sono stati i più colpiti. Dopo anni di espansione aggressiva alimentata dal credito facile, si sono trovati in una posizione di estrema vulnerabilità quando il sentiment del mercato è cambiato e i finanziamenti sono stati ridotti. Questa tempesta perfetta di calo delle vendite e restrizione dei flussi di cassa ha costretto un numero significativo di queste aziende sovraesposti a non onorare i propri debiti ingenti, innescando una grave crisi di fiducia nell'intero settore.

Questi sviluppatori spesso avevano difficoltà a ottenere prestiti bancari, quindi hanno attinto in modo aggressivo al mercato obbligazionario, in particolare emettendo debiti denominati in dollari statunitensi con rendimenti fino al 10%. Gli obbligazionisti globali, attratti da questi rendimenti redditizi, hanno finito per subire perdite significative a causa dei default.

Stiamo assistendo a rischi elevati per i mutui ipotecari?

No. La percentuale di crediti inesigibili relativi ai mutui ipotecari nel settore bancario cinese è leggermente aumentata, ma rimane al di sotto dell'1% nelle principali banche cinesi^2,3 Riteniamo che il rischio di insolvenza sui mutui ipotecari sia contenuto. La sottoscrizione di mutui ipotecari in Cina è stata relativamente conservativa. Imparando dalle crisi finanziarie occidentali, i responsabili politici cinesi hanno adottato regole molto più severe in materia di acconti, che in genere richiedono il 30% o più.⁴ Sebbene la Cina abbia abbassato i rapporti minimi di acconto sui mutui ipotecari nel maggio 2024, le autorità locali mantengono la flessibilità di fissare requisiti specifici per ogni città, che spesso sono più elevati nelle grandi città. Ad esempio, Shanghai aveva precedentemente fissato il rapporto di acconto al 30% per l'acquisto della prima casa e al 40-50% per la seconda casa. Anche dopo l'entrata in vigore delle nuove regole, l'acconto minimo rimane al 20% per le prime case e al 30-35% per le seconde case.⁵

Su questa base, il nostro team ritiene che gli immobili cinesi beneficino di un sostanziale margine di sicurezza rappresentato dal valore delle case, ovvero l'ammontare del capitale proprio che i proprietari hanno nei loro immobili, che funge da cuscinetto contro il calo del valore degli immobili. In Cina non esistono mutui subprime e le famiglie cinesi non sono eccessivamente indebitate. Questi fattori forniscono in genere un cuscinetto sostanziale per i mutui in essere.

Perché il sistema bancario cinese è stabile nonostante la grave crisi immobiliare?

Sebbene la crisi immobiliare cinese abbia avuto un forte impatto sui costruttori e abbia scosso la fiducia, non ha portato al fallimento delle banche. In primo luogo, le pratiche di prestito conservative e i rigorosi requisiti di garanzia hanno assicurato che la maggior parte dei prestiti immobiliari fosse sostenuta da consistenti attività sottostanti, proteggendo le banche dal pieno impatto delle insolvenze. In secondo luogo, le banche hanno mantenuto ampie riserve per perdite su crediti, come richiesto dalle autorità di regolamentazione, fornendo un'ulteriore protezione contro le insolvenze.

Quali misure ha adottato il governo per sostenere il mercato immobiliare?

Dal 2022, il governo cinese ha attuato una serie completa di misure per stabilizzare e sostenere il mercato immobiliare.

• Allentamento dei requisiti per i mutui: i tassi di interesse sui mutui sono stati abbassati per rendere gli alloggi più accessibili per chi acquista la prima casa e per le famiglie che desiderano migliorare le proprie condizioni di vita.
• Ottimizzazione delle restrizioni all'acquisto: molte città hanno allentato o abolito le restrizioni all'acquisto di case, pur mantenendo le misure volte a frenare la speculazione.
• Sostegno al finanziamento dei costruttori: incoraggiare le banche a fornire un sostegno finanziario ragionevole ai costruttori immobiliari qualificati.
• Promozione della riqualificazione urbana e degli alloggi a prezzi accessibili: accelerazione dei progetti di riqualificazione urbana e aumento dell'offerta di alloggi sovvenzionati dal governo.

Quali sono le nostre aspettative sul mercato immobiliare cinese per i prossimi cinque anni?

Alla luce dei fattori sopra citati, riteniamo che la probabilità che il rallentamento del mercato immobiliare provochi rischi sistemici nel sistema finanziario cinese sia molto bassa. Tuttavia, prevediamo un graduale processo di stabilizzazione dei prezzi immobiliari piuttosto che un forte rimbalzo.

Il boom edilizio è probabilmente ormai alle nostre spalle. Secondo l'Ufficio Nazionale di Statistica (NBS) cinese, nel 2024 sono stati venduti 814,5 milioni di metri quadrati di nuove abitazioni a livello nazionale, con un calo del 14,1% su base annua.⁶ Fitch Ratings prevede che la domanda annuale di nuove abitazioni si attesterà in media intorno agli 800 milioni di metri quadrati nel periodo 2024-2040⁷, in calo rispetto agli 1,6 miliardi di metri quadrati del 2021⁸. Questo cambiamento strutturale continuerà a pesare sulla crescita del PIL.

Il lato positivo è che gli oneri dei mutui ipotecari hanno in una certa misura limitato la spesa discrezionale. Se i pagamenti dei mutui ipotecari assorbissero una quota minore del reddito delle famiglie, ciò potrebbe liberare la spesa in altri settori, sostenendo una crescita più ampia dei consumi.

Qual è l'impatto del rallentamento del settore immobiliare sulla crescita del PIL cinese?

Secondo Goldman Sachs, il rallentamento del settore immobiliare in Cina dovrebbe ridurre la crescita annuale del PIL reale di circa 2 punti percentuali all'anno nel 2024 e nel 2025. Tuttavia, si prevede che questo rallentamento si ridurrà a circa 0,5 punti percentuali all'anno nei prossimi anni.⁹ Lo sviluppo immobiliare ha storicamente rappresentato il 20-25% degli investimenti totali in immobilizzazioni¹⁰, quindi un calo delle nuove costruzioni e degli acquisti di terreni ha un impatto diretto sulla crescita del PIL. L'edilizia immobiliare stimola anche la domanda di acciaio, cemento, vetro, macchinari e altri materiali industriali. Il rallentamento deprime la produzione industriale e i settori manifatturieri correlati. Le transazioni immobiliari sostengono i servizi finanziari (mutui, assicurazioni), i servizi legali e le attività di intermediazione, che hanno subito una contrazione a causa del crollo del mercato.

Quale è stata la risposta politica per stimolare la crescita economica?

La Cina ha attuato una strategia multiforme per contrastare il rallentamento economico causato dal calo del settore immobiliare, puntando sull'innovazione tecnologica, la produzione di alta gamma, la transizione verde e la stimolazione della domanda interna. Questi sforzi sono in linea con la strategia della “doppia circolazione”¹¹ e con gli obiettivi a lungo termine di promuovere una crescita sostenibile e di alta qualità. Queste politiche hanno aiutato la Cina a mantenere un tasso di crescita del PIL del 4-5%.

Grafico 3: Crescita del PIL cinese su base annua (%)

In che modo la flessione del mercato immobiliare ha influito sui consumatori?

L'effetto ricchezza negativo derivante dal settore immobiliare ha influito in modo significativo sul sentiment dei consumatori in Cina dal 2021. Gli immobili residenziali costituiscono una quota dominante della ricchezza delle famiglie in Cina, rappresentando il 70% del patrimonio delle famiglie urbane¹². Il calo dei prezzi delle case ha fatto sentire le persone più povere. Di conseguenza, le persone scelgono di spendere meno e risparmiare di più.

Negli ultimi cinque anni, i depositi bancari delle famiglie sono quasi raddoppiati.¹³

Grafico 4: Depositi delle famiglie cinesi (miliardi di USD)

Quale impatto prevediamo che avrà il calo del mercato immobiliare sul mercato azionario cinese?

Storicamente, gli investitori cinesi si sono concentrati su tre principali categorie di attività: risparmi bancari, immobili e azioni nazionali. Il calo del mercato immobiliare ha inizialmente pesato sul sentiment generale degli investitori nel periodo 2022-2023, spingendo il denaro verso posizioni di attesa. Tuttavia, il successivo forte calo dei prezzi delle azioni, insieme al calo di popolarità degli immobili e ai tassi di interesse irrisori dell'1-2%, ha posto le basi per una ripresa del sentiment nel 2024. Gli investitori si stanno ora orientando sempre più verso le azioni nazionali come alternativa chiave e le azioni cinesi hanno registrato un forte rimbalzo dal 2024.

Questo fenomeno è simile a quello osservato in altri mercati in seguito al calo del mercato immobiliare. Ad esempio, durante la crisi immobiliare statunitense tra il 2007 e il 2012, i mercati azionari hanno registrato un forte calo nel 2008, hanno toccato il fondo nel 2009 e hanno poi registrato un rialzo negli anni successivi.

Riteniamo che la Cina stia seguendo un percorso simile e che la tendenza sia già in atto. Come sottolineiamo da diversi anni, consideriamo questo contesto un'opportunità rara per gli investitori a lungo termine come noi per costruire posizioni in titoli di alta qualità a valutazioni interessanti.

Grafico 5: Indice MSCI China

Jian Shi Cortesi gestisce le strategie azionarie cinesi e asiatiche presso GAM Investments. Per saperne di più su Jian, clicca qui.