Titoli tecnologici EM

26 agosto 2026

• I titoli tecnologici hanno registrato un forte calo all’inizio del terzo trimestre del 2026, dopo aver registrato guadagni eccezionalmente elevati nel primo semestre.


• Tra le cause principali figurano: la performance da inizio anno eccezionalmente forte, la concentrazione delle posizioni e l’elevato accumulo di leva finanziaria, gli adeguamenti strategici delle ponderazioni, le preoccupazioni relative alla raccolta di capitali, ai livelli di spesa in conto capitale e ai rendimenti degli investimenti nell’intelligenza artificiale.


• Al di là della volatilità a breve termine, i fondamentali del settore hanno continuato a migliorare, con una maggiore visibilità sulla domanda di IA, sugli ordini in arretrato nel settore cloud e una crescente fiducia nei rendimenti a lungo termine degli investimenti nell’IA.


• Continuiamo a preferire l’esposizione al settore tecnologico dei mercati emergenti: le revisioni positive degli utili, unite a prezzi azionari più bassi, hanno portato l’indice MSCI Emerging Market (EM) Information Technology a quotarsi ai minimi di valutazione degli ultimi 25 anni (in termini di utili), compensando i rischi legati alle spese in conto capitale, alla raccolta di capitali e alla ciclicità della catena di approvvigionamento.

L’inizio del terzo trimestre del 2026 ha visto una brusca correzione dei titoli tecnologici dopo i rialzi eccezionalmente forti registrati nel primo semestre. Nel mese di luglio, l’indice dei semiconduttori di Filadelfia (SOX) ha perso il 21%, mentre l’indice MSCI Korea Information Technology ha registrato un calo del 27%.¹ Dato che i due principali titoli del settore delle memorie, SK Hynix e Samsung Electronics, rappresentano il 95% dell’indice coreano delle tecnologie dell’informazione, la correzione è stata particolarmente grave, con l’indice che ha perso il 49% tra il picco del 19 giugno e il minimo del 30 luglio. L’indice MSCI Taiwan Information Technology ha registrato un calo del 14%, sebbene l’andamento a livello di indice abbia sottostimato la debolezza dei singoli titoli, data la ponderazione del 64% della Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (TSMC) e il suo beta relativamente basso.²

Grafico 1: Indice MSCI EM Information Technology

Diversi fattori hanno contribuito a questa flessione, anche se una correzione di una certa entità non avrebbe dovuto rappresentare una grande sorpresa, data l’ampiezza del rally dell’anno precedente. Anche dopo il calo di luglio, i rendimenti da inizio anno alla fine del mese sono rimasti eccezionalmente elevati, con il SOX in rialzo del 60%, l’indice MSCI Korea Information Technology in rialzo del 63% e l’indice MSCI Taiwan Information Technology in rialzo del 61%.³

Consideriamo la recente debolezza come una correzione salutare piuttosto che come un segnale di un peggioramento delle prospettive.

Le preoccupazioni relative al posizionamento, alla leva finanziaria e alla liquidità hanno amplificato il calo

Uno dei principali fattori scatenanti della correzione è stata probabilmente la riduzione delle posizioni da parte dei grandi investitori strategici a fine trimestre, nel quadro del ribilanciamento dei portafogli per riportarli alle ponderazioni target e ai limiti di rischio. Data l’entità dei guadagni registrati dall’inizio dell’anno, questi aggiustamenti potrebbero aver generato una significativa pressione di vendita. L’elevata partecipazione degli investitori al dettaglio e la leva finanziaria hanno ulteriormente amplificato la volatilità, con le richieste di margini che hanno esacerbato la fase iniziale di vendite massicce. Ciò è stato particolarmente evidente in Corea, dove sia gli ETF (exchange-traded fund) con leva su singoli titoli che quelli basati su indici hanno registrato forti afflussi.

Sebbene l’elevata partecipazione degli investitori al dettaglio e l’uso di prodotti con effetto leva siano stati un fenomeno regionale più ampio, la Corea ha attirato la massima attenzione in seguito al lancio, il 27 maggio 2026, di diversi ETF con effetto leva su singoli titoli , alcuni dei quali offrivano un’esposizione fino a 10 volte superiore. Secondo un rapporto di Bloomberg Markets, questi prodotti hanno attirato afflussi pari a circa 9 miliardi di dollari nel giro di due mesi. Al culmine della volatilità dei mercati nel mese di giugno, SK Hynix, Samsung Electronics e i relativi ETF con effetto leva rappresentavano circa il 70% del volume totale delle negoziazioni giornaliere sulla Borsa di Seul.

Un’ulteriore preoccupazione riguardava il potenziale impatto della raccolta di capitali su larga scala sia da parte delle società già quotate che delle imminenti IPO (offerte pubbliche iniziali). Nel secondo semestre del 2026 sono previste diverse quotazioni di alto profilo, tra cui potenzialmente quelle di OpenAI e Anthropic⁴, che hanno recentemente completato round di finanziamento sui mercati privati pari rispettivamente a circa 122 miliardi di dollari⁵ e 65 miliardi di dollari⁶, evidenziando le notevoli esigenze di finanziamento dei principali sviluppatori di IA in vista delle IPO sia di OpenAI che di Anthropic. Una fitta serie di potenziali IPO e di emissioni successive ha sollevato interrogativi sulla capacità dei mercati azionari di continuare ad assorbire livelli elevati di raccolta di capitali senza influire sulle valutazioni.

Nel suo rapporto del 4 agosto 2026, la SIFMA (Securities Industry and Financial Markets Association) ha riferito che l’emissione di titoli azionari statunitensi aveva raggiunto i 302 miliardi di dollari dall’inizio dell’anno fino a luglio, con un aumento del 114% su base annua (YoY)⁷. Annualizzando l’emissione nel periodo gennaio-luglio,si otterrebbe un’emissione di titoli azionari statunitensi per l’intero anno pari a circa 550-650 miliardi di dollari. Una stima mediana di 600 miliardi di dollari equivale all’1,85% del PIL nominale statunitense (rispetto a livelli massimi compresi tra il 2,0% e il 2,2% del PIL) e allo 0,8% della capitalizzazione di mercato statunitense (con picchi elevati compresi tra l’1,6% e l’1,8% nel 2021). Sebbene elevati, questi livelli non sembrano allarmanti in questa fase.

Anche l’emissione di credito da parte degli hyperscaler è aumentata: JP Morgan ha rivisto al rialzo le proprie previsioni relative all’emissione di credito societario nel settore TMT (Tecnologia, Media e Telecomunicazioni) statunitense per il 2026, portandola da 450 miliardi di dollari a 540 miliardi di dollari, principalmente a causa dell’aumento della spesa per l’intelligenza artificiale. Se si annualizza il ritmo di emissione registrato da gennaio a luglio, ne risulta una stima per l’intero anno dell’offerta totale di titoli societari statunitensi pari a 2,9 trilioni di dollari; le emissioni legate all’IA rappresentano solo una parte dell’offerta di quest’anno, mentre gli spread e i livelli dei credit default swap (CDS) indicano che tale offerta viene ben assorbita.

Nonostante l’aumento delle emissioni azionarie e obbligazionarie per finanziare gli investimenti legati all’IA, gli spread dei CDS investment grade statunitensi rimangono vicini ai minimi storici, suggerendo che i mercati del credito continuino ad assorbire il fabbisogno di finanziamento aggiuntivo senza segni di stress significativo.

Grafico 2: Gli spread dei CDS investment grade statunitensi rimangono vicini ai minimi storici

Anche la comparsa di modelli di frontiera a basso costo e il calo dei prezzi dei token per i modelli di IA chiusi hanno contribuito a episodi di volatilità. Tuttavia, riteniamo che tali preoccupazioni siano in gran parte infondate. I costi inferiori potrebbero, in ultima analisi, accelerare l’adozione dell’IA, ampliare la gamma di applicazioni commerciali e sostenere la crescita della domanda a lungo termine in tutto l’ecosistema dell’IA.

Sebbene questi fattori abbiano contribuito alla volatilità nel breve termine, gli sviluppi nell’ecosistema dell’IA registrati durante l’estate suggeriscono che le prospettive fondamentali sottostanti abbiano continuato a rafforzarsi.

La domanda da parte degli hyperscaler rafforza la fiducia lungo tutta la catena di approvvigionamento dell’IA

Sebbene vi siano certamente dei rischi da monitorare, gli sviluppi del settore durante l’estate, in particolare i risultati del secondo trimestre delle principali aziende tecnologiche e dei CSP (fornitori di servizi cloud) / hyperscaler, sono stati estremamente incoraggianti.

Il management di TSMC ha espresso una crescente fiducia nella domanda di IA, con un tono ancora più ottimista rispetto al trimestre precedente. Sulla base delle tempistiche di implementazione da parte dei clienti e dei consumatori finali e della crescita della roadmap di prodotto, il management è sempre più ottimista riguardo alla sostenibilità della domanda sia attuale che futura, con una visibilità che ora si estende fino al 2029-30. Il recente forte afflusso di ordini ha portato a un ulteriore rialzo delle previsioni di crescita dei ricavi per l’intero anno 2026 a oltre il 40%, e l’azienda ha anche rivisto al rialzo le previsioni relative alle spese in conto capitale (CapEx) per cogliere queste opportunità.

Per quanto riguarda il settore delle memorie, Samsung Electronics ha fornito una valutazione ottimistica dell’andamento della domanda e dell’offerta fino alla fine del 2028 e ha fornito indicazioni più specifiche sull’andamento del settore in merito alla stipula di contratti a lungo termine per la propria produzione futura. Jaejune Kim, vicepresidente esecutivo della divisione Memory, ha dichiarato: «Si prevede che le limitazioni dell’offerta (di memorie) diventeranno ancora più gravi nel 2027 rispetto al 2026, rafforzando la nostra opinione secondo cui la carenza di offerta persisterà fino al 2028» e «una volta finalizzati i contratti attualmente in sospeso nell’ambito dell’ , riteniamo che i volumi di fornitura di DRAM⁸ e NAND⁹ nell’ambito dei contratti di fornitura pluriennali rappresenteranno facilmente dal 60% al 70% della nostra capacità prevista, sulla base del nostro attuale piano di produzione a medio-lungo termine”.¹⁰

Il management di SK Hynix è stato meno specifico sulle tempistiche, ma si è detto ottimista riguardo a un ciclo prolungato, in particolare per i prodotti all’avanguardia, affermando: “Con l’aumento della domanda di elaborazione ad alte prestazioni, l’azienda prevede che la domanda di prodotti premium come l’HBM (memoria ad alta larghezza di banda), la DRAM per server e gli eSSD ad alta capacità continuerà a crescere per un periodo prolungato”¹¹

La crescente fiducia nella catena di approvvigionamento hardware tecnologica asiatica è stata rafforzata dai commenti positivi provenienti dagli hyperscaler e dai CSP (fornitori di servizi cloud) statunitensi, tra cui Alphabet (Google), Amazon, Microsoft e Meta.

Tutti hanno segnalato un’accelerazione delle vendite nel settore cloud nel secondo trimestre del 2026. Google Cloud, Microsoft CSP Azure e Amazon Web Services (AWS) sono cresciuti rispettivamente dell’82%, del 43% e del 37% su base annua, superando significativamente le previsioni di consenso¹². Inoltre, nel secondo trimestre del 2026 il portafoglio ordini nel settore cloud ha registrato un’impennata, fornendo un’ulteriore prova della forte domanda. Amazon ne è stato un ottimo esempio: il titolo ha registrato un rialzo del 15% nella giornata di negoziazione successiva all’annuncio dei risultati¹³, con il portafoglio ordini di AWS in crescita del 36% su base trimestrale (QoQ)¹⁴.

Sebbene ci si possa aspettare un approccio positivo da parte di queste aziende, alcuni dei commenti sulla domanda di calcolo ad alte prestazioni e di intelligenza artificiale sono stati piuttosto entusiastici. Matt Garman, CEO di AWS di Amazon, ha affermato che la domanda di servizi legati all’IA registrata dall’azienda è «semplicemente enorme» e ha commentato: «Vediamo grandi cluster di addestramento utilizzati da numerose aziende, ma man mano che questi modelli diventano davvero popolari e potenti, sempre più aziende stanno integrando tale inferenza nei propri carichi di lavoro»¹⁵.

Grafico 3: Crescente utilizzo dell’IA tra le imprese statunitensi

Le solide previsioni per l’anno solare (CY) 2026 e i commenti sempre più positivi sul CY 2027 hanno spinto tre dei quattro principali hyperscaler statunitensi a rivedere al rialzo le proprie stime relative alle spese in conto capitale (CapEx) per il CY 2026 e le previsioni per il 2027. Le previsioni di consenso relative alle spese in conto capitale nel settore cloud si avvicinano ora a 1,2 trilioni di dollari, il che rappresenta una crescita su base annua di circa il 30% e, secondo JP Morgan, circa 170 miliardi di dollari in più rispetto a quanto previsto nella precedente stagione degli utili.

Grafico 4: Previsioni di CapEx per gli hyperscaler

Nonostante i piani di CapEx più elevati, i team dirigenziali hanno espresso maggiore fiducia nel rendimento del capitale per il 2026 e il 2027, sostenuto dall’aumento del portafoglio ordini, dagli impegni pluriennali dei clienti, dal potere di determinazione dei prezzi e dai miglioramenti in termini di efficienza. AWS (Amazon Web Services), Azure (la piattaforma cloud di Microsoft) e Google Cloud vedono tutte davanti a sé un percorso di crescita considerevole, poiché l’adozione dell’IA da parte delle imprese è ancora nelle fasi iniziali e la migrazione al cloud prosegue.

È importante sottolineare che i team dirigenziali hanno costantemente fatto riferimento a limitazioni di offerta, con una domanda proveniente sia dai clienti cloud esterni che dai carichi di lavoro interni legati all’IA che supera la capacità attuale. Riteniamo che ciò indichi che il settore si trovi ancora nelle fasi iniziali di un più ampio potenziamento delle infrastrutture di IA, piuttosto che avvicinarsi a un picco ciclico.

Ad esempio, l’amministratore delegato di Alphabet, Sundar Pichai, ha dichiarato durante la conference call sui risultati: «Stiamo operando sulla base di un rigoroso quadro di riferimento relativo al ROIC (ritorno sul capitale investito)» e «Stiamo osservando indicatori di forte domanda, tra cui contratti a lungo termine e quelli esistenti che stiamo rinnovando a , a testimonianza di una domanda eccezionale per il futuro. Stiamo quindi utilizzando tutti questi elementi per pianificare e investire di conseguenza».

Le valutazioni sono diventate sempre più interessanti

La combinazione di utili solidi, revisioni al rialzo delle previsioni sugli utili e il recente calo del prezzo delle azioni ha portato le valutazioni a livelli pari o inferiori ai minimi degli ultimi 25 anni in termini di utili, mentre i rendimenti sul capitale proprio sono aumentati in modo significativo¹⁶. Sebbene le valutazioni dell’indice siano influenzate dalle elevate ponderazioni di SK Hynix e Samsung Electronics, la recente correzione ha riportato numerose società con prospettive di utili in miglioramento a livelli di valutazione più attraenti.

Grafico 5: Le valutazioni del settore tecnologico dei mercati emergenti sono vicine ai minimi pluridecennali
Indice MSCI EM Information Technology: multipli P/E forward e rendimento del capitale proprio

Opportunità privilegiate all’interno della catena di approvvigionamento dell’intelligenza artificiale

La nostra esposizione preferita rimane nei segmenti a monte della catena di approvvigionamento dell’IA, tra cui fonderia, packaging avanzato, progettazione di circuiti integrati (IC) e memorie, dove le strutture oligopolistiche del settore, la carenza di offerta, gli investimenti in CapEx prudenti e le valutazioni interessanti sono, a nostro avviso, più evidenti.

Le principali società asiatiche produttrici di memorie, Samsung Electronics e SK Hynix, rimangono tra le opportunità su cui puntiamo con maggiore convinzione. La loro focalizzazione sulle DRAM e sulle HBM (memorie ad alta larghezza di banda) le pone in una posizione favorevole per trarre vantaggio dalla continua crescita della domanda legata all’IA. Oltre a una struttura settoriale oligopolistica, a piani di spesa in conto capitale disciplinati, a una forte generazione di flussi di cassa liberi e a multipli di valutazione interessanti, entrambe le società sono sempre più concentrate sui rendimenti per gli azionisti, con le attuali previsioni che suggeriscono potenziali rendimenti interessanti.

L’architettura della memoria è diventata un fattore chiave per l’implementazione dell’IA. Le applicazioni di IA richiedono specifiche di memoria molto più elevate rispetto ai carichi di lavoro informatici tradizionali, stimolando la domanda di soluzioni di memoria avanzate. Un buon esempio è dato dal fatto che i server per l’IA richiedono una capacità di memoria da 8 a 15 volte superiore rispetto ai server convenzionali.

Sebbene l’HBM sia il principale motore di crescita, le dinamiche più ampie del mercato della memoria rimangono favorevoli. Come illustrato nel grafico sottostante, i prezzi spot della DDR5¹⁷ uno degli indicatori che monitoriamo per il mercato più ampio delle DRAM, continuano a mostrare una resilienza dei prezzi, a sostegno dell’opinione secondo cui le condizioni di domanda e offerta rimangono favorevoli in tutti i mercati della memoria e, secondo UBS, le condizioni di tensione tra domanda e offerta dovrebbero persistere fino al secondo trimestre del 2028.

Grafico 6: Prezzi spot della DDR5 - Lo slancio al rialzo è indicativo di una situazione di tensione sul mercato

Secondo le previsioni di UBS, tra il 2026 e il 202818SK Hynix dovrebbe generare un flusso di cassa libero cumulativo pari a circa il 68% della sua attuale capitalizzazione di mercato, mentre Samsung Electronics dovrebbe generare circa il 75%. Se a ciò si aggiungono una maggiore trasparenza sulle politiche di rendimento per gli azionisti e (come menzionato sopra) il crescente ricorso ad accordi di fornitura a lungo termine, compresi contratti con durata fino a cinque anni, ciò potrebbe offrire un profilo di rendimento interessante per gli azionisti.

Samsung Electronics, in occasione della recente presentazione dei risultati del secondo trimestre, ha chiarito la propria politica di remunerazione degli azionisti che, secondo le stime di Mirae Securities, potrebbe portare il rendimento dei dividendi nel 2026 a raggiungere il 6,8–9,5% per le azioni ordinarie e il 9,1–12,7% per quelle privilegiate. Anche SK Hynix ha recentemente chiarito e potenziato la propria politica di remunerazione degli azionisti: oltre a un programma di riacquisto di azioni proprie da 40 trilioni di KRW nei prossimi tre mesi, ha annunciato l’intenzione di restituire oltre il 50% del flusso di cassa libero cumulativo nell’attuale periodo di validità della politica “ ” (2025-2027E) attraverso riacquisti e dividendi, con ulteriori dettagli in arrivo in occasione dei risultati del terzo trimestre 2026.

Le ragioni a favore dell’investimento rimangono convincenti

Come sottolineato nel nostro precedente articolo, “Come l’Asia sta guidando l’era dell’IA" continuiamo a ritenere che le prospettive di investimento nel settore tecnologico rimangano convincenti. Nonostante la recente flessione, la maggiore visibilità sulla domanda di IA, l’accelerazione degli investimenti da parte degli hyperscaler e le condizioni di scarsità dell’offerta continuano a sostenere le prospettive per alcuni settori specifici della catena del valore dell’IA. In combinazione con valutazioni sempre più interessanti, questi sviluppi rafforzano la nostra visione positiva.