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Credit Opportunities – Gregoire Mivelaz

Gregoire Mivelaz di Atlanti passa in rassegna i tre principali eventi del 3° trimestre che hanno inciso sul suo universo d’investimento: utili, date di rimborso delle obbligazioni e riapertura dei mercati primari. Secondo Mivelaz, considerato che ci troviamo alla fine di un ciclo di credito, la qualità del credito è importante per gli investitori. Sottolinea inoltre che le anomalie di prezzo sui mercati generano opportunità.

Quali eventi hanno avuto le maggiori ripercussioni sull’asset class che segue?

I tre principali avvenimenti del terzo trimestre riguardano chiaramente gli utili, i rimborsi obbligazionari e la riapertura dei mercati primari. Dunque, andando in ordine, la stagione degli utili è stata molto positiva per le società in cui investiamo. Non dovrebbe sorprenderci dato che, come sapete, in un contesto caratterizzato da tassi di interesse al rialzo, il settore che ne trae maggiore vantaggio è certamente quello finanziario. Ed è quello che abbiamo rilevato in modo generalizzato. Nello stesso tempo, la qualità degli asset ha tenuto molto bene nel trimestre.

Praticamente è il contesto ideale per i finanziari. La fiducia nei confronti del settore ha continuato a migliorare. Ciò si è riflesso in particolare nel prezzo delle azioni delle banche europee che da inizio anno è salito del 15%. Questo è stato chiaramente un catalizzatore in cui speravamo per quest’asset class. Secondo, le banche hanno rimborsato le obbligazioni perpetue rimborsabili come previsto, o almeno come noi avevamo previsto, alla prima data di rimborso. Perché è importante? Fino a qualche mese fa il mercato aveva riprezzato queste obbligazioni alla scadenza praticamente nell’ipotesi che non sarebbero state rimborsate. Oggi invece il 93% delle obbligazioni rimborsabili sarà rimborsato alla prima data di rimborso. È importante per gli obbligazionisti perché il fatto di prezzare queste obbligazioni alla scadenza oppure alla prossima data di rimborso ha un effetto sul prezzo. La terza componente, ovvero la riapertura del mercato primario, è molto importante. A gennaio e febbraio, la domanda nel mercato primario era particolarmente robusta. Poi il mercato praticamente si è fermato alla fine del primo trimestre, e abbiamo dovuto aspettare fino al terzo trimestre quando le banche hanno potuto emettere CoCo AT1. BBVA è tornata sul mercato in euro registrando una domanda molto alta da parte degli investitori europei, poi BNP ha emesso CoCo AT1 in dollari per attirare i clienti asiatici e statunitensi. Per avere un’idea della portata della domanda, la banca ha emesso CoCo AT1 per 1,5 miliardi e la domanda ha superato gli 8 miliardi. Riassumendo, questi sono stati i tre eventi o i catalizzatori positivi che avevamo citato alla fine del secondo trimestre e che infatti si sono concretizzati. Ancora una volta, all’inizio del quarto trimestre, credo che siano fattori che gli obbligazionisti devono pregustare.

Cosa può offrire quest’asset class nel contesto attuale?

Le obbligazioni subordinate sono emesse da emittenti molto robusti. Si tratta di un’asset class che conferisce qualità di credito agli investitori. Il rating medio degli emittenti in portafoglio è A. Ci troviamo verso la fine del ciclo di credito, pertanto la qualità di credito dovrebbe essere rilevante per gli obbligazionisti. Secondariamente, questa è una categoria di investimento che genera un reddito molto alto. La qualità del credito è un’ottima caratteristica, ma un reddito elevato è ancora meglio. Attualmente lo yield-to-call ovvero il rendimento al rimborso è superiore al 10%. È straordinario. Abbiamo un reddito che in questo momento è superiore all’high yield. Terzo, il debito subordinato è molto interessante, e gli spread sono ancora troppo ampi. Se consideriamo anche il rischio di estensione, di cui parlerò più avanti, questa è un’asset class che non dovrebbe produrre unicamente risultati in termini di reddito elevato, ma che offre anche opportunità in termini di rivalutazione del prezzo.

Quali sono le previsioni a breve e medio termine?

Grazie al rialzo dei tassi di interesse, il credito è nuovamente molto interessante. È un’asset class che produce rendimento, ma ci troviamo alla fine del ciclo di credito. C’è ancora molta incertezza sul fronte macro. Dunque, a parità di condizioni, crediamo che il segmento investment grade dovrebbe fare meglio dell’high yield. Il settore finanziario dovrebbe riportare una performance migliore del settore corporate. E il debito subordinato potrebbe fare meglio delle obbligazioni privilegiate.

C’è un grafico che state monitorando in particolare in questo periodo?

Abbiamo utilizzato questo grafico anche lo scorso trimestre, ma potrebbe essere il grafico dell’anno, dunque rieccolo qui anche per il terzo trimestre. È troppo interessante per non mostrarlo ancora. Mette veramente in evidenza le anomalie di prezzo che stiamo registrando sul mercato. Le anomalie di prezzo possono significare anche grandi opportunità, ed è esattamente ciò che sta accadendo. Per capire, le obbligazioni perpetue rimborsabili possono essere rimborsate alla prima data di rimborso oppure no. Il fatto che siano prezzate alla prossima data di rimborso oppure alla scadenza è importante. Se esaminiamo l’andamento dal lancio dell’asset class, il 90% di queste obbligazioni è stato rimborsato alla prima data di rimborso. È un punto rilevante perché oggi solamente il 35% di queste obbligazioni è prezzato alla prossima data di rimborso. Noi crediamo che il mercato le riprezzerà gradualmente ai livelli storici. Dunque, la potenziale rivalutazione dei prezzi è un elemento molto interessante. Prendendo solo quest’anno ad esempio, fino a pochi mesi fa, tutte queste obbligazioni erano prezzate alla scadenza. In realtà, il 93% di queste obbligazioni sarà rimborsato alla prima data di rimborso, mi riferisco a quelle rimborsabili quest’anno. È un grafico particolarmente rilevante perché credo che delineerà opportunità interessanti per gli investitori.

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Le informazioni contenute nel presente documento sono fornite a titolo puramente informativo e non costituiscono una consulenza di investimento. Le opinioni e le valutazioni contenute nel presente documento possono cambiare e riflettono il punto di vista di GAM nell'attuale contesto economico. Non si assume alcuna responsabilità per l'accuratezza e la completezza delle informazioni contenute nel presente documento. Le performance passate non sono un indicatore delle tendenze attuali o future. Gli strumenti finanziari citati sono forniti a scopo puramente illustrativo e non devono essere considerati come un'offerta diretta, una raccomandazione di investimento o una consulenza di investimento o un invito a investire in qualsiasi prodotto o strategia di GAM. I titoli elencati sono stati selezionati dall'universo dei titoli coperti dai gestori di portafoglio per aiutare il lettore a comprendere meglio i temi presentati. I titoli inclusi non sono necessariamente detenuti da alcun portafoglio né rappresentano alcuna raccomandazione da parte dei gestori di portafoglio.

Non si garantisce né si dichiara che gli obiettivi di investimento saranno raggiunti. Il valore degli investimenti può diminuire o aumentare. I risultati passati non sono necessariamente indicativi di quelli futuri. Gli investitori potrebbero perdere una parte o la totalità dei loro investimenti.

I riferimenti a indici e benchmark sono illustrazioni ipotetiche di rendimenti aggregati e non riflettono la performance di alcun investimento reale. Gli investitori non possono investire in indici che non riflettono la deduzione delle commissioni del gestore degli investimenti o di altre commissioni. Tali indici sono forniti solo a scopo illustrativo. Gli indici non sono gestiti e non comportano commissioni di gestione, costi di transazione o altre spese associate a una strategia di investimento. Pertanto, i confronti con gli indici hanno dei limiti. Non è possibile garantire che un portafoglio corrisponda o superi un particolare indice o benchmark.

La presente presentazione contiene dichiarazioni previsionali relative agli obiettivi, alle opportunità e alla performance futura del mercato statunitense in generale. Le dichiarazioni previsionali possono essere identificate dall'uso di parole come "credere", "aspettarsi", "anticipare", "dovrebbe", "pianificato", "stimato", "potenziale" e altri termini simili. Esempi di dichiarazioni previsionali sono, a titolo esemplificativo e non esaustivo, le stime relative alle condizioni finanziarie, ai risultati delle operazioni e al successo o meno di una particolare strategia di investimento. Tutte sono soggette a vari fattori, tra cui, a titolo esemplificativo, le condizioni economiche generali e locali, l'evoluzione dei livelli di concorrenza all'interno di determinati settori e mercati, le variazioni dei tassi d'interesse, le modifiche legislative o regolamentari e altri fattori economici, competitivi, governativi, normativi e tecnologici che influenzano le operazioni di un portafoglio e che potrebbero far sì che i risultati effettivi differiscano materialmente dai risultati previsti. Tali dichiarazioni sono di natura previsionale e comportano una serie di rischi noti e ignoti, incertezze e altri fattori e, di conseguenza, i risultati effettivi potrebbero differire da quelli previsti. Si invitano i potenziali investitori a non fare eccessivo affidamento su qualsiasi dichiarazione o esempio previsionale. Nessuno di GAM o delle sue società affiliate o principali, né nessun altro individuo o entità si assume l'obbligo di aggiornare le dichiarazioni previsionali a seguito di nuove informazioni, eventi successivi o altre circostanze. Tutte le dichiarazioni contenute nel presente documento si riferiscono esclusivamente alla data in cui sono state rilasciate.

Gregoire Mivelaz

Fund Manager, Atlanticomnium SA

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