European Equities - Niall Gallagher

Quali eventi hanno avuto le maggiori ripercussioni sull’asset class che segue, e in che termini?

Il trimestre è stato particolarmente positivo per quanto riguarda gli utili, mentre entravamo nel secondo semestre dell’anno. In generale gli utili sono stati molto robusti per le società in cui investiamo. In particolare avevamo un’esposizione elevata nelle banche che stanno beneficiando del rialzo dei tassi di interesse, che si rifletterà sul margine di interesse netto e quindi sugli utili.

Verso la fine del trimestre abbiamo registrato un forte rialzo del prezzo di gas e petrolio, che avevamo previsto, e che ha portato alla sovraperformance dei titoli del settore energia. Banche ed energia sono state le due aree del mercato più vantaggiose per noi nel trimestre. I risultati sono stati positivi anche per le società del settore costruzione, come Kingspan e Saint-Gobain, che sono particolarmente esposte alla transizione energetica verso net zero, ma anche in alcune grandi aree di spesa come la produzione di semiconduttori, gli impianti per la produzione di automobili, soprattutto di veicoli elettrici. Un altro evento importante è stata la risalita dei rendimenti obbligazionari, in particolare dei rendimenti reali. Per esempio, per i TIPS USA decennali sono saliti di oltre il 2,3%. L’ascesa dei rendimenti obbligazionari reali negli ultimi due/tre anni è stato un fenomeno particolarmente interessante e significativo. Credo che i mercati stiano iniziando ad assorbire il fatto che l’equilibrio tra le forze inflazionistiche e deflazionistiche si sia spostato a favore di quelle inflazionistiche, per cui le banche centrali dovranno frenare l’inflazione attraverso i rialzi dei tassi, mantenendo i tassi più alti più a lungo.

Inoltre, la transizione energetica, la transizione verso net zero, richiederà l’impiego di ingenti capitali su scala globale e per lungo tempo. Pertanto potrebbe modificare gli equilibri tra risparmio e investimenti, facendo salire i tassi di interesse. Queste sono le variabili macro principali, in particolare per l’azionario. Soprattutto in Europa dobbiamo restare concentrati sulle banche e sull’energia, sui segmenti che beneficeranno dell’esposizione alla transizione energetica verso net zero, e mantenere la prudenza nei confronti dei titoli di qualità che restano molto costosi rispetto ai dati storici.

Ci sono imprese che ci piacciono, con buone prospettive, ma che riteniamo semplicemente troppo costose. Quando deludono, queste società come Adyen o Lonza, il colpo è pesante. Riteniamo di doverci concentrare sulle valutazioni e sulle aree del mercato che presentano le migliori tendenze operative, secondo noi banche ed energia.

Cosa può offrire quest’asset class nel contesto attuale?

Crediamo che il rendimento del free cash flow e da dividendi, oltre alla crescita degli utili, sia ancora positivo nei segmenti in cui investiamo, principalmente banche ed energia. Crediamo che ci siano ottime tendenze di crescita strutturale nel lungo termine nei segmenti correlati alla transizione energetica. Ci sono società come Kingspan, Saint-Gobain, Prysmian, Schneider, Atlas Copco che sono un po’ costose ma che sono di ottima qualità, con una crescita positiva. Queste aree faranno bene.

Altri segmenti su cui abbiamo puntato e che continuiamo ad apprezzare nel lunghissimo termine, come il lusso o i semiconduttori, potrebbero fare un passo indietro nel breve/medio termine, ma faranno bene nel lungo periodo.

Quali sono le previsioni a breve e medio termine?

Per quanto concerne i tassi di interesse siamo probabilmente vicino al picco. Credo però che ci vorrà parecchio tempo prima che i tassi scendano, e le banche centrali continueranno a lottare contro l’inflazione più che la deflazione. È un cambiamento molto importante. Per le banche, gli utili continueranno ad aumentare, non perché prevedo che i tassi di interesse saliranno ancora, ma più che altro per la previsione del mercato di un calo dei tassi. Ciò è meno probabile che accada. Credo che le banche continueranno a registrare un aumento degli utili. Il flusso di cassa delle banche sarà enorme. Questo è un segmento che resta interessante, così come l’energia. Le altre tendenze persisteranno.

Non ci piace mettere a confronto crescita e valore. Crediamo che dia un’errata interpretazione del paradigma di investimento. Se dovessi farlo, comunque, direi che i titoli value continueranno a fare meglio di quelli growth. Continueremo ad assistere alla svalutazione di molti titoli che hanno iniziato a svalutarsi lentamente negli ultimi due anni e mezzo.

C’è un grafico che state monitorando in particolare in questo periodo?

Il grafico che ha registrato i movimenti più ampi credo sia quello dei tassi di interesse reali. In particolare i TIPS decennali o simili. Da tempo prevedevamo un rialzo dei tassi di interesse reali, che si stanno muovendo però rapidamente. Tale fattore metterà in difficoltà molti che non hanno considerato con attenzione le implicazioni per le diverse asset class, ma anche nell’azionario, i diversi settori che potrebbero non cavarsela poi così bene in un contesto caratterizzato da tassi di interesse reali più alti.